先声药业为什么破发？高瓴资本生物大亏近千万美元

美股退市7年后，先声药业周二在港交所上市。但让所有人都没想到的是，在近年生物医药大热的行情中，公司上市首日破发了。

10月27日，先声药业如约上市。挂牌首日，低开19.71%，报11港元/股，盘中一度大跌26%。截至收盘时，先声药业下跌19.85%，报收10.98港元/股，总市值286亿港元。

惊现破发一幕

结合先声药业的发展史，公司周二破发着实让人唏嘘不已。先声药业1995年成立于江苏南京，2007年便在美股上市。它是我国首家在纽交所上市的中国化学生物药公司，市值一度超过10亿美元。而当时2.26亿美元的募资金额也刷新了亚洲化学生物药企的IPO纪录。

不过，随后几年的先声药业屡遭挫折，先是美股市场掀起中概股做空猎杀潮。此后，其在一片期待下的收购延申生物爆出疫苗造假案，重创了公司股价和业绩。2013年3月，弘毅投资联合管理层要约收购先声药业，成为当时中国医药行业规模最大的私有化交易。同年，公司从美股退市。

今年10月，先声药业以实力创新者身份重回资本市场，在全球发售2.6亿股股份，每股发行价为13.7港元。并且，公司引入了多家知名基石投资者。其中就包括医药投资“圣手”——高瓴资本。除了Hillhouse Capital(高瓴)，高新、红土、Lake Bleu Prime(清池)、OrbiMed Funds(奥博)等也均有认购。

对于先声药业的周二表现，独立财经评论员郭施亮向认为，其“打破了高瓴资本的光环”。他在接受《国际金融报》记者采访时表示，“先声药业早前在纽交所上市，后来私有化退市回归港股，整体估值及市值明显提升。不过，在港股新股市场回归理性，并对新股炒作效应显著下降背景下，其难逃抛售压力，遭遇破发。”并且，郭施亮还提出，先声药业的破发与其主业承压不无关系。

若按照下跌20%粗略计算，高瓴资本持有的股票市值也浮亏超1000万美元(约合7750万港元，或超6600万人民币)。而跟着高瓴打中新股的普通投资者中一手(1000股)也亏约2800港元。

产品无新意

先声药业为什么破发?其主业到底遭遇了何种困境?企业的产品线或许能揭示其中原因。在2007年上市时，先声药业是中国最牛的医药企业之一。彼时，国内医药企业的竞争还是仿制药的竞争。而在那样的背景下，先声药业就已经拥有“恩度”和“中人氟安”两大新药产品。

而今，时间到了2020年，中国医药改革如火如荼的进行中。彼时吃香的仿制药如今屡屡降至“白菜价”，靶向药的开发已成红海，肿瘤管线更是积聚了数量众多的医药企业。此情此景下，先声药业依然还是曾经的先声药业。

招股书显示，截至今年6月底，先声药业的产品组成中共拥有10款主要产品。其中2款创新新药“恩度”和“艾得辛”，1款改良型新药“中人氟安”，7款仿制药。但尴尬的是，这10款主要产品全部是先声药业退市前已经完成研发、批准上市的。换句话说，先声药业并没有让人眼前一亮的新产品。

据招股书，公司2017、2018年、2019年以及2020年上半年的营收分别为38.68亿元、45.14亿元、50.37亿元以及19.25亿元。其中来自仿制药主要产品的销售收入分别占总营收的60.7%、54.9%、46.5%及35.5%。而截至今年6月底，其占总营收近八成的10款产品中，有7款是仿制药。由此可见，虽然有着进军创新药市场的决心，先声药业吃老本的现象严重。

并且，在没有新产品吸引市场眼球的情况下，老产品仿制药还在集采之下“压力山大”，先声药业的主要产品(包括恩度、捷佰立、必存及舒夫坦)都有波及。例如，舒夫坦分别于2018年12月和2019年9月于“4+7”城市及联盟地区参与竞标，但未能中标。此外，捷佰立也因未通过一致性评价无法参加竞标，导致医疗机构销售额减少。

创新路漫漫

当前，先声药业也在创新上持续发力。招股书显示，截至目前，公司已拥有近50个处于不同开发阶段的在研创新药产品，包括小分子药物、大分子药物和CAR-T细胞治疗。然而，这些在研产品大都仍处于临床早期阶段。

在上市前，先声药业还抓紧推出了两款创新药产品——进口创新药阿巴西普注射液和1类创新药依达拉奉右莰醇注射用浓溶液。不过，这两个新产品也各有各的烦恼。

阿巴西普注射液是由百时美施贵宝与先声药业在中国合作开发的治疗类风湿关节炎的药物。但目前，国内市场同类药品已多达9款。在这一赛道中，就有包括辉瑞、强生、罗氏、优时比以及三生制药等国内外药企。而从定价来看，售价为6000元/月的阿巴西普注射液，与同类产品阿达木单抗和托法替布每月花费均在2000元左右的产品相较而言，并没有价格优势。

而其有望成为近5年来全球唯一获批销售的脑卒中新药——依达拉奉右莰醇注射用浓溶液(商品名：先必新)，则是此前其主要产品必存的“升级版”。但在2019年，必存被纳入监控目录，且未能进入今年1月生效的最新医保目录。因此，其销量出现持续下滑，预期未来几年仍会有下滑压力。而刚刚上市的先必新是否有能力接棒当前仍是未知数。

上海地区某医药研究员向《国际金融报》记者表示，“纵观先声药业的发展史，充分说明企业战略决策的重要性，转型要趁早。企业要依据市场变化及时调整，不断积累和延续自身优势。如今的一哥恒瑞曾经也是仿制药企业，但它很早就观察到了市场对创新药的需求，果断进行改革。如今，每隔1-2年都有创新药上市，且相关产品的市场销售成绩优异。先声药业就是错过了转型和改变的最佳时期，才会让曾经的辉煌成为历史。”作者：黄华