金龙鱼目标价遭下调 营收现天花板

去年下半年以来，受国际市场变化影响，农产品价格处于上升通道，目前仍在高位运行，继而给粮油企业带来了成本压力。

8月11日晚间，创业板第三大市值公司金龙鱼(300999.SZ)发布了最新一期半年报。报告显示，上半年该公司实现营业收入1032亿元，利润总额46.3亿元，分别同比增长18.7%和20.9%;实现归母净利润29.7亿元，同比下降 1.24%，出现了增收不增利的情况。

具体业务来看，金龙鱼上半年厨房食品销售贡献营收660亿元，同比增长22.2%;饲料原料及油脂科技销售增长，录得收入365亿元，同比增长12.3%;不过，公司的大豆采购量和压榨量持续下降。

与此同时，《每日财报》注意到，几个月以来其股价下跌剧烈。截至发稿前一交易日收盘，其最新股价为70.49元，总市值约为3822亿元，较1月8日最高点市值7861.31亿元已蒸发达51.4 %。

今年以来，在国内疫情逐步好转的大环境下，餐饮端消费恢复较快、家庭端消费面临高基数增速放缓。然而，金龙鱼依然增收不增利，困境显现，如何破圈已经成为其面临的首要难题。

目标价遭下调 营收现天花板

益海嘉里金龙鱼粮油食品股份有限公司(金龙鱼)成立于 2005 年，是目前国内最大的农产品和食品加工企业之一。2020年10月，金龙鱼在深交所上市，正式开启资本化道路。公司主营业务涵盖厨房食品、饲料原料及油脂科技产品的研发、生产与销售。

从收入构成上看，厨房食品是公司主要的收入来源，2020年，厨房食品占主营业务收入的比例在62.2%左右，毛利率为11.84%，实现利润总额24.4亿，较上年同期下降11.1%。其次，饲料原料及油脂业务占比37.2%，毛利率为11.75%，实现利润总额19.5亿，较上年同期下降86.7%。

《每日财报》了解到，由于金龙鱼的产品原料都是农产品，其中包括大豆及加工品、水稻及加工品等，因此农产品价格对公司影响甚大。

公开数据显示，金龙鱼榨油业务的主要原材料大豆价格从去年6月份的每吨830美元左右上涨到如今的每吨1621美元，一年内原材料价格翻倍，且除大豆外，油籽和棕榈的采购成本单价上涨幅度也不小。所以，对于此次半年报业绩，金龙鱼坦言， 报告期内受到原材料成本大幅上涨的影响，虽然公司上调了部分产品的售价，且持续推广高端产品，但上述措施并未完全抵消原材料成本上涨的影响。

此外值得注意的是，金龙鱼财报公布后，安信证券、光大证券、民生证券等下调了公司未来几年的盈利预测。光大证券指出，考虑公司投资收益不确定性较高，下调2021-2023年净利预测分别为69.6亿元、88.78亿元、99.03亿元，较前值分别下降15.8%、5.1%、7.5%。

安信证券则表示，考虑到原材料价格持续上涨，对公司盈利预测进行了调整。预计公司2021年-2023年净利润分别为69.1亿元、92.3亿元、103.4亿元，对应EPS分别为1.27、1.70、1.91元/股，予目标价85元。

事实上，这并非金龙鱼首次让券商持消极态度，早在6个月前，以中金为首的券商机构就曾下调过金龙鱼的评级。而这次半年报披露后，中金公司再次发布报告称，金龙鱼上半年净利润低于预期，考虑到公司本年原料成本压力，下调其目标价14%至95元，同时下调2021、2022年归母净利润预测6.7%、6.0%至65.87亿、77.45亿元。

还记得上市之初，金龙鱼顶着“创业板史上最大IPO”的光环，一度风光无两，并且当时还成功晋级A股核心资产之列，甚至被投资者称为“油茅”。如今，各大券商纷纷调头不再追捧，颇有“始乱终弃”的味道，而“油茅”头衔还没保持一年，就已然承受不住考验了。

破圈言之尚早 未来较大不确定

《每日财报》认为，金龙鱼股价之所以如此“乏力”都源于其企业自身的发展困境。提炼来讲，其一方面受成本(以大豆采购价格为主)的不稳定性影响，导致其食用油主业盈利能力弱，另一方面则是金龙鱼的主营业务毛利率都在10%左右，同时又受限于产业格局、监管政策等因素，其想进一步提升盈利能力的难度极大。

具体来看，粮油消费品牌效应不足，消费者对价格敏感。金龙鱼虽处于领先地位，但也面临着中粮集团、鲁花集团的竞争，因此金龙鱼不敢轻易提价。此外，由于粮油产品是主要满足居民家庭消费的民生类产品，在行情没有巨大变动的情况下，金龙鱼会尽可能维持较为稳定的价格，通常不会领先于行业进行涨价。

再一方面，就大环境看，据农村农业部数据显示，在过去的五年中，食用油消费量分别是3377万吨、3440万吨、3338万吨、3289万吨、3278万吨。所以毫无疑问的是，食用油消费量已见顶，并且还出现了萎缩。

来源：据农村农业部数据整理

为了突破瓶颈，金龙鱼也在发力，但是成效相对微弱。

在品牌布局上，金龙鱼借鉴的是“宝洁模式”，走多品牌及品类发展策略。在粮油领域，金龙鱼陆续推出“欧丽薇兰”、“胡姬花”、“香满园”、“海皇”、“丰苑”、“金味”、“锐龙”、“洁劲100”等近20个品牌。然而，粮油品牌再多也难彻底摆脱上述禁锢。

因此，金龙鱼又将自身的产品线逐渐拓展至调味品、酵母以及日化用品等领域，将方向对准中央厨房业务。《每日财报》发现，今年上半年，金龙鱼除了继续推广“丸庄”酱油、“梁汾”山西陈醋等产品外，又增资入股在建的广东广味源食品有限公司，其调味产品线或将进一步得到丰富。

当然，借助金龙鱼现有的网络渠道和品牌力，铺货能力不用质疑。但是从市场反映看，消费者还是更加认可海天味业、中炬高新、中粮这些老牌选手。所以，金龙鱼想要从竞争激烈的调味品市场中抢食，恐怕没有那么容易，起码短期内还难以看到效果。而至于酵母方向，更等而次之，金龙鱼都没有给出任何有数据支撑的成绩报告。

综合来说，粮油、米面只是金龙鱼的护城河，用来防御对手的竞争，其未来增长空间已十分有限，而其它高利润产品能多大程度上从渠道流通出去才是其未来上限，现阶段尚早。就目前来看，金龙鱼的利润并不稳定，确定性根本比不过贵州茅台及海天味业，并且业绩的波动性也会使公司估值折价。所以“油茅”是否实至名归，或者本来就是个伪命题。

(撰文/吕明侠)