国泰君安：从长期趋势来看美债收益率2.5%的重要关口或难以突破

来源：国君宏观研究时间：2022-01-31 09:21:16

导读

进入2022年后，制约美债收益率在2021年走高的三大因素均已明显变化。未来，美债收益率将逐步走高，三次加息情形下，预计四季度中枢水平在1.9%左右，高点在2.2%附近。考虑到1986年以来的长期下行趋势，突破2.5%的概率并不大。

摘要

本周聚焦：类滞涨环境下，美国货币财政如何应对。

1、2021年年初，美债收益率一度快速冲高，但二季度开始走弱。主要原因：1)疫情反复，经济复苏遇阻，实际利率受压制；2)财政部和美联储联手放水，美元流动性泛滥；3)欧央行加快资产购买速度，欧美货币政策预期差放大导致海外流动性涌入。

2、进入2022年后，以上三大因素已明显变化，美债收益率上行几乎没有掣肘。1)新冠疫情逐渐“流感化”，很难对经济增长形成进一步拖累；2)债务上限成功提高，美国财政部重新开始加大发债规模，由放水转为抽水；3)欧央行同样面临较大的通胀压力，欧美货币政策走向收敛。

3、2022年，10年期美债收益率大概率逐步走高。三次加息情形下，预计四季度中枢水平在1.9%左右，高点在2.2%附近。近三轮加息周期中，2年期美债-基准利率上沿的利差均值为0.5%，标准差约为0.3%。三次加息情形下，2年期美债收益率约为1.5%，并大概率在1.2~1.8%之间波动。美国经济还在复苏过程中，期限利差将持续下行，考虑到缩表的对冲作用，四季度限利差将收窄至0.4%左右。因此推断美债收益率中枢水平为1.9%，波动区间主要是在1.6~2.2%。

4、从长期趋势来看，考虑美国经济基本面，2.5%的重要关口或难以突破。疫情后美国经济动能未发生质变，长端利率超过30年的下行趋势仍将维持，10年期美债收益率年内有效突破2.5%的概率较低。

国内经济：原油和黑色系商品价格上涨，地产成交有回暖迹象。

1、上游：原油、煤炭和铁矿石价格继续上涨，阴极铜价格持续下降。煤炭库存和铁矿石港口库存量下降。

2、中游：钢铁价格企稳，水泥价格持续下跌。螺纹钢厂开工率继续下跌，纯碱开工率小幅增加，织机开工率较上周显著下降。

3、下游：土地成交回暖，商品房成交下降，汽车销售向好。

4、通胀：猪肉价格继续下跌，蔬菜价格有所回升。南华工业品价格指数近一月来持续小幅上升。

5、金融：国债利率小幅走低，期限利差持续小幅上升，汇率有所回升。

6、三大需求：餐饮业有所回升，商品房销售整体下行，乘用车销售火热，基建投资相关领域整体价格下降，外需稳中有降。

7、产业链：农产品，黑色、石化产品价格明显上升，有色产品价格多数下跌。电子产业景气度有所回落，汽车产业链景气度下降。

下周关注：美国公布1月ISM制造业指数、失业率、原油库存等数据；欧元区将公布四季度GDP数据、1月制造业PMI、调和CPI、欧洲央行存款便利利率等数据。事件方面，下周召开第25届欧佩克与非欧佩克产油国部长级会议；欧央行召开货币政策新闻发布会。

（文章来源：国君宏观研究）

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