老旧小区专项债骤增 融资与收益如何自求平衡?

诸多项目已摆脱对土地出让收入的依赖。据记者统计，这批老旧小区改造项目收入主要来源于停车费收入/车位费收入、广告费收入、物业费收入、快递费收入、供水收入等，其中前两者构成主要收入来源。

自4月14日国常会提出专项债向老旧小区倾斜后，老旧小区专项债发行规模骤增。据21世纪经济报道记者统计，一个月来，5省份25个老旧小区项目通过专项债融资26亿，规模相比一季度增加一倍。

此前的4月14日，国务院召开常务会议，提出2020年各地计划改造城镇老旧小区3.9万个，涉及居民近700万户，比2019年增加一倍，重点是2000年底前建成的住宅区。国常会还表示，建立政府与居民、社会力量合理共担改造资金的机制，中央财政给予补助，地方政府专项债给予倾斜。

专项债要求投向项目具有一定的收入，项目偿债资金来源是政府性基金或专项收入，因此老旧小区项目收入来源备受关注。从新一批项目来看，诸多项目已摆脱对土地出让收入的依赖，通过小区改造形成停车费、广告费收入，实现项目融资与收益的自求平衡。

某股份行机构部从事专项债业务的人士称，从现实情况来看，受制于项目收益有限和产权问题等，老旧小区改造获取金融机构的融资实际较为困难。但在明确收益来源的条件下，地方政府专项债将有望作为城镇老旧小区改造项目的重要资金来源。

Wind数据显示，过去一个月新增专项债发行规模2223亿。按此计算，投向老旧小区改造领域的占比仅为1.16%。随着项目设计的成熟、政策的倾斜，后续这一比例将进一步增加。

老旧小区专项债骤增

老旧小区改造因各地各小区情况不同而有所差异。在2019年7月召开的吹风会上，住建部具体介绍了老旧小区的改造内容，主要分为三个方面：一是保基本的配套设施，包括水、电、气、路等市政基础设施的维修完善;垃圾分类设施的配套;加装电梯等。二是提升类的基础设施，可配建停车场、活动室、物业用房等。三是完善公共服务类的内容，如养老、抚幼、文化室、医疗、助餐、家政、快递等设施，完善基本公共服务和基本公共环境。

在4月14日国常会之前，个别老旧小区项目已通过专项债融资。据统计，一季度总计只有17个老旧小区项目通过专项债融资，规模合计13.15亿。而4月14日国常会之后，老旧小区专项债密集增加：一个月以来，内蒙古、宁夏、山东、广东、山西5省份25个老旧小区项目通过专项债融资26亿，其中广东省共13个项目，占比超过一半。

从25个项目的建设内容来看，主要涉及到前述老旧小区改造的一二类内容，偶有第三类内容(快递柜)出现。目前，尚无专项债用作资本金的情况出现。

“除了供气、供电、铁路、高速公路等重大项目能将专项债作资本金外，其他的项目不可以，基层市县政府很少有项目涉及到专项债作资本金的问题。老旧小区项目投资规模小，很难列入重大项目的范畴，因此专项债不能用作资本金。”江浙地区某地市债务办人士表示。

不过，个别项目使用了配套融资，形成专项债+贷款的融资组合(简称债贷组合)。根据去年6月下发的《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》，收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入，且偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的项目，可以由有关企业法人项目单位根据剩余专项收入情况向金融机构市场化融资。

如山东省聊城市东昌府区老旧小区改造项目总投资1.63亿元，自有资金0.63亿作资本金，资本金比例为38%。外部融资方面，发行专项债融资0.8亿，申请银行贷款0.2亿。

业内人士认为，债贷组合能否成型，很大程度上取决于项目自身的运营现金流。如果撬动了银行贷款，说明项目收益有一定保证。

东部某省财政厅债务处人士表示，“债贷组合”中政府对项目单位的市场化融资不承担任何的偿债和担保责任。采用债贷组合方式的项目，其偿还专项债券本息后应仍有剩余专项收入，且预期收益能够覆盖专项债券及市场化融资本息。

从期限来看，25个老旧小区项目专项债存续期均超过10年(含)，最长的达到30年，期限较长。这一方面可以缓解地方政府的短期偿债压力;另一方面，项目年度净收入规模不高，因此需要拉长期限才能有充足的净收益。

停车费收入为主要来源

城镇老旧小区改造项目盈利空间如何、收益从哪里来，一直是市场最为关注的问题。

土地出让收入仍是个别老旧小区项目的收入来源。比如北方某县城老旧小区改造项目收入来源为土地出让金收益、承接小型活动、商业演出收益以及广告牌位租赁收益。

上海某咨询公司高管称，土地出让收入应是地方政府为保障债券本息的偿付特别配置或计提的收入，收入本身不属于老旧小区改造项目产生的收入，因此这类项目存在较大争议。

不过，诸多项目已摆脱对土地出让收入的依赖。据记者统计，这批老旧小区改造项目收入主要来源于停车费收入/车位费收入、广告费收入、物业费收入、快递费收入、供水收入等，其中前两者构成主要收入来源。

比如内蒙古二连浩特老旧小区改造项目总投资0.34亿，其中财政资金出资0.06亿，发行专项债融资0.28亿。运营收益主要来源为改造小区的丰巢柜、直饮水机场地费，自动售货机场地费，垃圾分拣柜场地费和物业费及停车费。

根据项目平衡方案，专项债存续期间项目合计实现收入0.62亿，其中停车费0.24亿，占比较大。扣除相关费用后，对专项债本息覆盖率为1.19倍。评估报告认为，即便运营收入和债券利率在±5%范围内变动的情况下，专项债本息覆盖率仍然大于1.1倍，能够实现项目融资与收益自求平衡。

值得注意的是，老旧小区单个小区改造的投资规模不大，因此地方实践中将多个老旧小区的项目“打包”，形成规模效应。如前述二连浩特项目对22个小区、83栋住宅楼进行统一改造，改造内容包括室外采暖管网改造，室外给排水、管网改造，室外供电管网改造，照明设施和监控设施安装，小区地面硬化，小区道路工程和小区绿化工程。

前述咨询公司高管称，未来可挖掘重构具有收益来源的项目，在项目谋划时可以考虑跨片区组合模式，集约高效利用土地，深入挖掘小区内空间资源，整合小区周边零星碎片化土地，在老旧小区及周边健全社区养老、托幼、医疗、应急救援站等公共服务设施。