起于杠杆 倒于杠杆 多家房企拟引战投求生

起于杠杆，倒于杠杆。2020年，因深陷债务泥潭，多家房企不惜易主，要引入战投救场,泰禾集团(000732.SZ)、协信地产、新华联(000620.SZ)……呼救名单越来越长，危机也已不再“独宠”小房企。

第一财经获悉，因即期有息负债偿付存在风险，泰禾正密集接触战投，潜在对象为福建一家国有企业;协信地产继公布战投细节后，近期挖来新力控股(02103.HK)副总裁佘润延，担任总裁一职。

从踏入地产洪流，到控制权风雨飘摇，这批陷入危局的企业都曾野心勃勃，但也在调控政策和融资收紧时，遭到高杠杆扩张的“反噬”。

“这一轮危机的主要根源还是现金流问题。部分前期依靠高杠杆规模化发展的企业，在市场放缓或下行环境下，融资渠道和规模紧缩而项目去化、回款变慢，资金链就变得非常脆弱。”中指研究院分析师告诉记者。

多家房企呼救求生

新冠肺炎疫情冲击下，年内已有至少六家房企拟引入战投，以期自救。

最引行业注目的，莫过于“明星房企”泰禾的引战事宜。不久前，泰禾发布公告称，控股股东正在筹划引入战略投资者，相关交易可能导致公司控制权变更;泰禾透露，拟引入战投的主要经营业务包含房地产业务。

此前，因泰禾无法与债权人就贷款还款计划或展期事项达成一致，该公司多笔债务逾期。据泰禾披露，目前公司实质性逾期债务金额合计20.17亿元，截至目前被冻结银行资金1573万元。

“由于受到新冠肺炎疫情的影响，公司今年1月底以来的销售及回款受到较大影响，导致偿债能力在短时间内受到较大的影响。”泰禾解释称。

因疫情“导火索”陷入危局的不只泰禾。

3月6日，新华联控股规模10亿的“15新华联控MTN001”债券未按期足额兑付本息，构成实质性违约。目前，该公司境内外存续债券共有11只，总额102.5亿元，其中48.6亿元债券将于年内到期或回售。

新华联坦言，疫情之下，公司文化旅游、商业零售、景区景点等业务遭受重创，1~2月减少经营回款超过60亿元，加之民营企业融资难、发债难，偿付贷款和债券导致流动资金极为紧张。

为缓解危机，新华联同样拟引入战投，不排除公司控制权变更的可能性，并委托中金公司作为财务顾问。“希望中金能为新华联尽快引入实力雄厚的战投，特别是引进央企或国企投资者。”该集团董事长傅军称。

这只是当下地产行业洗牌的冰山一角。除上述企业外，今年以来，包括京汉股份(000615.SZ)、协信地产、阳光股份(000608.SZ)、福晟国际(00627.HK)等六家房企，拟筹划或正在进行引入战投事宜，以期重生。

错判市场周期之痛

压倒这些房企的，并非只是疫情。实际上，激进加杠杆的粗放发展模式早已为其埋下安全隐患，泰禾、新华联、协信等房企无一例外。

以泰禾为例，该公司2020年到期的有息负债金额为540.43亿元，其中银行贷款仅占比12.46%，非银行贷款占比超过七成;截至一季度末，泰禾货币资金合计55.53亿元，包括受限货币资金13.8亿元。

反观其他，截至2019年年末，新华联文旅总负债433.44亿元，净负债率224.28%;而据协信地产债券半年报，截至2019年6月底，公司总负债金额约649.3亿元，一年内到期的非流动负债76.44亿元，账上货币资金43.77亿元。

过去数年，房地产行业吸金无数，在“买地就赚钱”的诱惑下，众多房企疯狂加杠杆扩张，以期在时代红利中分一杯羹。但在地产行业，并非每个加杠杆的房企都会折戟，诸多头部房企都经历过负债高企的岁月。

“近期房企危机的关键因素，是错误预判市场形势，对自身业务投入产出的回报周期没有相对客观的衡量。”合硕机构首席分析师郭毅认为，一些企业前期投资比较重，但后期回报速度慢，引发现金流危机。

“部分依靠长周期回报的物业经营性企业，如果没有足够的销售回款支持，前期现金流压力一般比较大，尤其近期疫情的短期影响，往往雪上加霜。”中指研究院分析师认为。

譬如钟情文旅的新华联，在此项业务上大手笔投入，却未能及时获得相应回报。据该公司2019年中期数据，文旅项目预计总投入超过502亿元，但期内新华联仍在靠房开赚钱，文旅收入仅录得12.95亿元。

当地产处于上升通道时，粗放发展的隐患会被源源不断的现金流入掩盖，一旦行业发展速度整体放缓，地产调控、融资环境持续收紧，高杠杆便成为随时会被引爆的雷。

此轮调控周期中，“房住不炒”的原则一直未被撼动，自2016年限制公司债用于前端拿地后，房企融资环境也日益收紧。据CRIC数据，去年80家房企平均融资成本7.47%，为近五年最高，50强以后的房企融资压力更大。

“在结构性去杠杆的宏观环境下，严控资金违规流入地产，当整个市场进入供求平衡甚至供大于求的局面，如果企业打造的产品不能适应市场需求，必然会存在很多问题。”有业内人士表示。

据人民法院公告网公告，过去一年，宣告破产的房地产相关企业数量已多达525家。如今，行业洗牌大潮已冲击到规模房企，“大鱼吃大鱼”的时代加速来临。

新主能否救场?

在地产行业，引入战投自救不乏先例。中交入主绿城、中国平安成为碧桂园第二大股东、华夏幸福引入平安集团度过危机，这些房企均于战投方进入后压力暂缓，轻装上阵。

“战投多为资金相对充裕的金融机构或大型央企国企，短期内一般能缓解资金困境。”据业内人士透露，但难点在于双方在短期回报和长期回报、规模与利润的平衡点上会有不同诉求。

郭毅也认为，企业引入战投要看创始人的可妥协程度，企业需要多大资金支持，自身资产是否足以吸引战投兴趣，综合考虑资产结构、区域分布、估值程度、去化难度等因素，这些需要较长周期的博弈。

以泰禾为例，尽管财务状况不佳，但泰禾股权结构较为简单，且资产主要分布于一二线城市，包括以北京为中心的城市群、以上海为中心的城市群，还有广深为中心的城市群等，可售货值达4000亿元。

“在公司资产流动性方面，存货占总资产的比例超过65%以上，主要为地产开发项目，目前在售项目56个，其中预计销售回款10亿以上的22个项目集中分布在深圳、杭州、南京等一二线核心城市。”泰禾称。

如果能成功引入战投，补足泰禾在销售和管理上的短板，盘活上述大量货值，泰禾的基本面有望得以改善;且泰禾的A股上市平台，对众多地产企业来说，具有一定的吸引力。

相较于泰禾，已引CDL入股的协信地产，已重新活跃于市场。新引入的总裁佘润延，是协信地产“老人”，曾在新力控股、协信地产、万科工作，并于2012~2016年担任协信地产副总裁、上海区域总经理，并分管投资业务。

除了佘润延，蓝光发展(600466.SH)营销副总裁谷健也在5月18日正式加盟协信地产，担任副总裁一职。谷健此前在蓝光发展、融创中国(01918.HK)、旭辉控股(00884.HK)工作，一直从事营销工作。

快速成立管理团队之后，沉寂许久的协信地产也开始在土地市场拿地。5月14日，无锡土地市场上，协信地产13.25亿元竞得惠山区高力地块，溢价率11.07%。这是协信地产今年以来首次在公开土地市场拿地。

“引入战投后，长期来看，企业要实现稳健发展，主要还是要主动和科学的量入为出，把握好投资节奏和强度，将销售回款和现金流放到战略的位置上来，审慎乐观地应对市场形势变化。”业内人士认为。