多年基金经理心路历程——周应波

以团队的力量“扩圈”，中欧基金周应波：聚焦“好生意、好团队和合适的估值”，A股有望开启十年科技牛市

直面市场的挑战，研究公司会更聚焦“好生意、好团队和合适的估值”，并尝试将行业景气度与之结合。周应波称，今年的市场是十年黄金科技牛市的预演，未来A股的主力会变成新兴互联网巨头，而他更看好三个方向：新一代互联网、企业信息化改变企业发展，以及汽车智能化带来的机会。

“投资是一个进化的过程”。在谈及投资风格、能力圈和方法论框架时，周应波多次提及团队协同。正如他所说，提高管理规模边界的核心是依靠团队的力量，因为个人的能力圈是相对有限而且短期难以有效扩展的，而团队作战不仅能有效地“扩圈”，对提升投资者盈利体验也有益处。

经过多年的积累，中欧基金沉淀积累出了一个坚实的研究中台团队，其中权益研究部近40人的团队，平均从业年限超过6年。

五年基金经理心路历程 聚焦“好生意、好团队和合适的估值”

从北京大学控制理论与控制工程毕业，周应波第一份工作是在腾讯做产品经理。2010年机缘巧合进入证券行业，先做了几年行业研究员；2014年来到中欧基金，2015年11月开始当基金经理，如今管理产品有5年时间。——

中欧时代先锋是他管理的第一只基金，周应波回忆当时给基金起名，2015年市场正好经历了第一轮股灾、人民币汇率崩溃，大家对国家命运、时代发展有很多思考，所以希望能紧扣时代发展的背景。2020年中报显示，该基金规模增至175亿元，周应波笑称自己也从新人成为中生代基金经理。

周应波总结这几年做投资、管基金经历了三个阶段：第一，最初从行业轮动角度看问题，2016、2017年迎来强劲复苏，当时紧扣行业景气度做投资，效果不错；第二，2018年市场发生变化，一些利用债务扩张等手段的成长股在去杠杆的背景下出了问题，他们在投资方法上做了更新，希望找到一些长期优质的公司，不仅看财务指标，还尝试把管理层是否靠谱加入投资框架；第三，2019年至今基金规模再上台阶，挑战非常大，他们尝试用团队方法去管理，买公司聚焦“好生意、好团队和合适的估值”。

“我们希望能够找到巴菲特说的‘长坡厚雪’的好生意。长期追求两种‘成长’：一是稳定的成长，我们每天或每年都需要用，满足消费升级需求，但技术变革相对慢，能够提供一个较稳的长期成长；二是爆发式成长，部分来自ToB行业支撑客户的固定成本或突发性支出，也有来自颠覆性技术，比如互联网、智能手机、电动车等行业的发展”，周应波说。

同时，希望能够在里面分辨出比较可靠、优秀的管理层。周应波称，看管理层是否靠谱，包括看其战略方向，看其执行力非常强，还有相对来说业务一定是聚焦的，最后要看一些公司内部是否有非常好的激励机制。另外，真正的好公司不依赖体外融资支撑，能够实现良性的自我循环，通过生产销售实现正向现金流，支撑研发，不断推动制造发展。

还有，看到合适的估值去做投资判断也很重要。周应波说，历史上A股很多优秀公司回头看都出现过偏低的估值，需要把它们研究清楚，在市场情绪波动中辨识出来，非常重要。当估值处于极端分化状态下，需要考察所投公司的可靠性和安全边际：一是确保这个公司未来三五年不会在市场竞争中消失；二是所买的价格可以适当性贵，但不能太贵，不能有出现在一笔投资中损失50%以上本金的可能。

A股有望开启十年科技牛市 看好三大科技投资方向

周应波告诉记者，从去年开始，有两个重大变化：一是第一次从政策上把资本市场作为牵一发而动全身的改革定位；二是注册制改革真正落地是从2019年到现在，去年的科创板和今年的创业板。未来我们将开启科技新十年。

以十年为一个单位，周应波认为，从80年代到现在，科技互联网行业大体可分为三个阶段：第一段叫数字化产业，独立于原有整个非数字化、传统社会运行的，比如IBM、微软和苹果发明PC或重要软件；第二段叫数字化社会，美国90年代普及互联网，全球是2000年以后特别是中国，进入数字化社会，机会来自信息产业和各行各业的结合，比如电商、门户网站、即时通讯工具等；第三段叫数字化生存，以这次疫情为标志，我们的生存或办公方式变得数字化，数字化和生活结合更紧密，未来人脑的学习和沟通可以用数字化芯片保存下来，人和数字之间的边界变得模糊。

周应波表示，注册制开通以后，中国各个行业领先的科技公司在加速回归，从供给侧改革来看，未来十年会看到很多优质的科技公司上市，“这是我们投资中重要的收益来源。即使这些公司在刚上市时估值处于不太合理的位置，但从十年角度来看，机会非常多。我们希望在好生意、好团队和好估值的基础上选择较好的投资机遇。”

具体来说，周应波主要看好三个方向：一是新一代互联网，现在很多新的互联网应用已经不再依赖互联网用户的增长，欧美、中国的互联网人口红利已经消失，未来依靠商业模式、技术的变化，有高效算法、转化能力的公司，大型互联网平台以及有非常好的精细化产品和用户运营能力的公司，以及有非常好的中后台体系建设的公司可能是未来关注重点；二是企业信息化改变企业的发展，利用科技去改造传统行业，集中化正在加速，比如快递企业由于不同企业信息化的投入，造成最终在用户终端的体验不一样；三是看到汽车智能化本身带来的机会，现在的特斯拉Model3在一定程度上等同于2010年的Iphone4，未来三五年，汽车不仅是电动化，而且变得智能化，在这个过程中整个行业特征会被颠覆，也衍生出很多投资机会。

面对当前市场，周应波表示，科技、消费、医药三大赛道处于历史高估值区间，以地产为中心的行业处于低估值区间，选股需要更加注重安全边际和投资周期。“最近市场调整主要原因是宏观的滞胀，市场利率大幅上升，对行情造成打击。但现在是‘开始的结束’，我们倾向于这轮行情是十年黄金科技牛市的预演，这时候出现震荡很正常，A股长期牛市的环境是具备的。”

周应波认为，未来A股的主力会变成一些新兴互联网巨头。市场资金端越来越强，供给端也起来了，未来可能会像美股一样，不断优胜劣汰，形成十年、二十年的科技牛市。

不断进化投资体系 能力圈从扩展再到收缩“做减法”

做基金经理五年来，看似顺风顺水，实则背后蕴含着艰辛和付出，周应波一直在不断进化投资体系。

他回忆这几年的投资生涯，也遇上过困惑的时候，“比如2017年下半年到2018年年初，市场天天暴涨看不明白，还有2019年下半年以来的极致牛市，坦白来说不太适应，因为我是一个比较中庸的人，对风险比较厌恶。”

其实过去他也曾尝试拓展投资的行业，把金融、地产都加进来，但后来发现这样很不聚焦，投资的股票也比较分散，胜率大幅下降，因为在不熟悉的行业去投资交易会乱，在看好的方向上没有投入足够兵力难以获得好回报。“所以，我们现在更多考虑的是聚焦，今年一季度以后把一些行业减掉了，将行业数量从17、18个减到10个，根据行业基本面、自己对行业的熟悉程度和胜率，更聚焦一些。”周应波说。

周应波坦言，作为基金经理，能力圈会经历一个扩大再收缩的过程，有段时间他会把银行、地产、保险纳入考虑，因为教科书说，基金规模大了、做投资时间长了，当然要把全部行业都投遍，但回头发现这是错的，应该以原来的能力和知识背景为核心慢慢去扩展。“比如我对电子、互联网、新能源等行业比较了解，也会看化工、器械等，但到了医药还算适应，到了消费、家电就不太适应，看银行、地产容易犯错。所以，这个过程中要进一步做减法，另外从产业发展角度看，真正能够诞生伟大投资机遇的行业没有那么多，没有特别要去花精力拓展。未来五到十年，我会为自己的精力分配做取舍，聚焦在跟能力圈相关的五六个行业，不会盲目拓展。”

周应波在投资方法论的最新总结：第一，过去瞄准行业景气度这点是正确的，是应该坚持做；第二，优质的生意模式和优质的管理层，应该和景气度结合起来，可能会起到更好效果；第三，现在很多钱就不挣了，能挣的钱挣够。

如何将好生意、好的管理层跟行业景气度结合起来？周应波解释，还是会定期去分析行业景气度，但会从中去区分生意的种类，尽可能找相对来说生意模式更加优质的赛道，然后在这些赛道里面看行业景气度，研究权重，再去投公司，这样会更加聚焦。也有些行业里的公司如果某个季度不错，但长期的商业模式差，就会舍弃掉。

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