水环境市场迎上位法颁布 水污染防治概念股迎来催化剂

首创股份（600008）2014年报点评：收入与毛利率显著波动，2015将受益于市政水务市场放量

类别：公司研究 机构：海通证券（600837）股份有限公司 研究员：邓勇 日期：2015-04-23

事件：

首创股份今日发布年报，2014年公司实现营业收入55.89亿元，同比增长32%，归属母公司净利润6.10亿元，同比增长1%，综合毛利率30.68%，同比下降9pct，基本每股收益0.28元。

利润分配预案：向全体股东每10股派1.5元（含税），共计派发现金3.62亿元。

对外投资：

（1）广东省陆丰市甲子镇污水处理厂特许经营合作项目，将与深圳市铭豪环保有限公司共同成立项目公司，负责本项目的投资、建设和运营，公司持有项目公司其80%股权，项目预估总投资为11850万元。项目总规模9万吨/日，一期规模3万吨/日，本次投资为项目一期及污水收集管网建设;项目特许经营期30年。

（2）内蒙古自治区呼和浩特市辛辛板污水处理厂、章盖营污水处理厂、公主府污水处理厂扩建及提标改造项目：呼和浩特首创春华水务负责本项目的投资、建设及运营，项目包括改造原有二级生物处理系统、扩建11万吨/日及相应深度处理系统，项目预估新增总投资为60000万元，项目特许经营期23年。

点评：

公司2014年水务业务增速显著放缓，主要受剥离京城水务造成污水处理能力下降等多方面影响，总体营收增长主要受益于并表首创环境与房地产业务增长。毛利率显著下降，受垃圾处理与房地产业务显著拖累，同时水务类业务毛利率下降亦有影响。管理与销售费用率回落，财务费用率提升。经营性现金流入占营收比例大幅下降，我们推测是公司承接BOT项目所致。

我们认为公司2015年业绩将受益于三方面：（1）“水十条”推动市政水提标改造、“PPP”推广与“十二五”收官三驾马车带来市政水务市场放量，公司连续斩获大单亦可佐证。（2）收购苏州嘉净环保，将在农村水务业务方面有所突破。（3）首创环境的外延式扩张与内生性增长。预计2015-2016年营业收入分别为70.97和86.65亿元，EPS分别为0.33和0.41元/股，根据可比上市公司平均估值水平，给予2015年57倍动态PE，对应目标价18.81元/股，给予增持评级。

南方汇通研究报告：反渗透膜龙头，产能扩张业绩弹性巨大

类别：公司研究 机构：东吴证券（601555）股份有限公司 研究员：袁理 日期：2015-12-30

资产置换完成专注环保：公司2015年6月公司完成重大资产重组，将铁路火车相关资产业务与南车贵阳所持有的时代沃顿36.79%股权置换。重组完成后公司持有时代沃顿79.61%股权和贵州大自然51%股权，变更为主营反渗透膜和棕纤维产品生产的高科技环保公司。

时代沃顿反渗透膜龙头：公司控股的时代沃顿目前是全球第二家、国内唯一一家干式膜元件生产商，业务领域覆盖工业通用膜、海水淡化膜、抗污染膜、抗氧化膜、家用膜、纳滤膜产品等，年均研发投入约占销售额的10%~11%;公司目前拥有9个系列50多个规格品种的复合反渗透膜和纳滤膜产品，通过美国NSF-58和NSF-61认证出口十余国家，部分型号膜元件的脱盐率已经达到99.8%，技术达到国际领先水平。

产能提升更促发展：公司贵阳基地设有年产1000万平方米符合反渗透膜和纳滤膜的产能，贵阳沙文新园区建成后2015年产能达到1700万平方米，2017年将达到3000万平方米，2020年产能有望达到5700万平方米。产能扩张有望使公司进一步提高市场占有率，大幅提升业绩弹性。 n 棕纤维床垫定位高端：公司控股的贵州大自然科技有限公司主营粽纤维植物床垫，凭借环保、透气、受力均匀等特点定位中高端市场，近5年来持续保持高速稳定增长。大自然科技2014年实现营业收入3.05亿元，净利润0.49亿元，并于2015年12月2日正式挂牌新三板，未来有望为公司提供持续稳定现金流。

盈利预测与估值：我们预测公司2015-2018年实现净利润1.11、1.69、2.23亿元，EPS 0.26、0.40、0.53元，对应PE 86.15、56.48、42.80倍，建议积极关注（暂不评级）。

风险提示：膜产能投产进度低于预期，行业竞争加剧毛利率下降。

万邦达：中标神华宁煤运营大单，未来业绩增长有保障

类别：公司研究 机构：群益证券（香港）有限公司 研究员：华巍 日期：2015-12-17

结论与建议：

公司今日发布公告，中标神华宁煤400万吨/年煤炭间接液化项目水系统托管运营（第三标段）项目，中标项目总价1.5亿元/年，双方商定服务期限不超过10年。公司致力于成为平台型综合环保服务商，未来公司将以“内生增长+外延扩张”双轮驱动，业绩有望迎来新一轮高增长期。

预计公司15/16/17年分别实现收入20.19/28.52/41.34亿元，同比增长分别为96.15%/41.3%/44.91%，实现净利润3.2.2/4.66/6.21同比增长分别为66.98%/45.55%/33.19%，摊薄后EPS0.38/0.56/0.74元，当前股价对应15、16、17年动态PE60/41/31X，考量公司大平台战略有助于持续高增长，给予“买入”建议，目标价30.0元（对应17年动态PE40X）。

中标神华宁煤运营大单：神华宁煤是公司重要客户之一，9月份中标神华宁煤烯烃公司（二套）水系统托管运营项目，合同总价0.24亿元/年，期限10年，近三年神华宁煤合计贡献收入8.98亿元占比公司总收入23.82亿元达到37.71%。此次项目中标总价约为1.5亿元/年，占2014年度收入的14.53%，是目前公司运营项目中年度收入金额最大的一个项目，该项目的中标将提升运营业务在公司整体业务收入中的比重，符合公司中长期战略发展规划。同时，公司与招标人商定，项目运营期限不超过十年，后续该项目的持续运营，将对公司未来的经营业绩持续产生积极影响。

乌兰察布PPP项目进展顺利，芜湖项目正在推进中：今年3月份公司中标乌兰察布市人民政府PPP 合作建设项目，总额56.09亿元，目前项目进展比较顺利，已有四个具体项目落地。公司5月份发布定增方案拟募资30.96亿元，近日获得证监会核准，全部投入乌兰察布市集宁区供水（BOT）项目、排水（BOT）项目、供热环保工程（BOT）项目和污水处理厂（TOT）4个项目，上述项目年均投资收益约为10%。芜湖30亿元的PPP项目目前正在推进中，未来可期。

十三五是水处理高峰期：2015年新环保法开始实施，“水十条”也正式推出，行业发展进入加速期。“十三五”废水治理将投入1.39万亿元（YOY+31.6%），公司作为水资源治理领军环保企业，自2010年上市以来，公司收入从2.67亿元增长到10.29亿元（CAGR 40.1%），净利润从0.67亿元增长到1.92亿元（CAGR32.9%），展现了高成长的发展特性，彰显了公司的竞争优势。

内生增长+外延扩张，未来步入新一轮业绩高增长期：公司致力于成为平台型综合环保服务商，主要业务由石油煤化工单一领域，拓展到固废、节能、市政污水等领域，大平台战略初步成形。未来公司将进入以“内生增长+外延扩张”双轮驱动的新一轮高速发展期。内生方面：1.公司传统石油煤化工领域订单有望实现10-20%的平稳增长;2.业务模式看，公司托管运营类收入比重不断增加，从10年收入占比14.2%提高至14年21.8%，运营类业务较EPC业务现金流状况好，且运营类毛利率（40%以上）远高于EPC业务（20%以下）;外延扩张：公司14年幷购昊天节能、晋纬环保，使得公司业务从环保领域扩展到节能领域，目前公司与九鼎签订合作协议，拟通过产业基金的方式推进产业整合。

盈利预测：预计公司15、16、17年分别实现净利润3.2亿元（YOY+66.9%）、4.66亿元（YOY+45.55%）、6.21（YOY+33.19%），摊薄后EPS为0.38、0.56元、0.74，当前股价对应15、16、17年动态PE60X、41X、31X，给予“买入”建议，目标价30.0元（对应16年动态PE40X）。

新界泵业：水泵环保双驱动，中小市值大弹性

类别：公司研究 机构：东北证券（000686）股份有限公司 研究员：龚斯闻 日期：2016-01-12

环保业务增长迅速，水泵+环保双引擎驱动业绩成长。公司原主营水泵等业务，在2012年收购了浙江博华环境工程技术有限公司，进入水处理环保领域。博华2014年以来订单额迅速增长，增速超过20%。公司15年上半年环保业务收入1588.29万元，同比增长119%。公司战略定位为水泵+环保双核驱动。在环保方面的愿景是：成为最好的水处理工程一站式服务平台，远期向大气治理等领域拓展。

设立产业投资基金，外延并购进入快车道。2015年4月，公司联合广发信德设立2亿元产业投资基金，投资先进技术设备、基于现有资源的信息化、节能环保等行业，并先后投资北京新源国能和黄山睿基。预期十三五期间在资本市场将有更多动作，外延并购进入快车道。

16年1月蝉联高新技术企业，技术创新巩固农业泵龙头地位。农田排灌用泵、家庭生活用泵、环保用泵是水泵业务三类主要产品。公司连续9年农用泵全国产销量排名第1，近4年主营业务平稳增长，毛利率逐年提升。公司通过“机器换人”等生产技术革新提高产品的加工精密度，将产品向智能化及精确方向推进，巩固了农用泵龙头地位。

高管增持+股权激励，彰显业绩信心。15年高管斥资1亿元增持公司股票，约占股本2.8%。同时推出股权激励计划，行权条件为未来三年净利润增长率分别为18%，14.4%，18.5%，彰显公司对业绩的信心。

估值与财务预测：预期公司2015-2017年的收入分别为12.51、13.95、15.55亿元，净利润分别为1.26、1.47、1.61亿元，EPS分别为0.39、0.46、0.50元。目前市值41亿左右，成长空间大。给予2016年45倍P/E估值，对应目标价20.70元。

风险提示：转型环保速度;行业竞争加剧等。

兴源环境：年内百亿规模项目落地，新年将有新期待

类别：公司研究 机构：西南证券（600369）股份有限公司 研究员：庞琳琳，姚键，王颖婷 日期：2015-12-04

事件：公司近日收到九江市柘林湖湖泊生态环境保护 PPP 项目《中标通知书》，中标价为24.12亿元。

江西重点PPP 项目，项目典型性高，具备示范效益。九江市柘林湖湖泊生态环境保护PPP 项目是国内首批30个财政部ppp 项目之一，PPP 项目的典型性高，具备示范效益，整个项目包括2-3年的项目建设期和后续各子项目14年的运营期，项目实施将促进公司业绩快速增长并为公司贡献持续和稳定的现金流。根据公司此前公告，《江西省九江市柘林湖湖泊生态环境保护总体方案（2012~2017）》纳入PPP 实施范围的项目共包括三大类21个子项目。其中，隶属庐山西海风景名胜区管委会的项目为8个，隶属武宁县的项目为4个，隶属修水县的项目为9个，整体项目计划2018年9月底建设完成。项目整体采用 DBFOT（设计优化-建造-融资-运营-移交）运作模式，由中标社会资本与政府方出资代表设立项目公司，负责本项目的设计优化、投融资、建设、运营、期满移交等相关工作。运营期内，政府通过购买服务方式每年支付服务费。

在手订单体量庞大，未来业绩高速增长可期。公司年内先后中标和签订了莱芜雪野旅游区、安徽灵璧等多个PPP 项目，加上九江项目合计PPP 订单和合同超过百亿规模，体量庞大，将支撑公司业绩良好增长。在此基础上预计明年公司将更上一层，斩获新进PPP 项目超百亿规模，未来几年业绩高速增长可期。

非公开发行拟12.42亿元收购中艺生态，完善生态修复产业链。中艺生态较早从事生态环境建设，具有多项技术优势和生态修复项目实施经验（盐碱地等），在园林建设绿化和生态修复领域资质较全，积累颇深，优势显著。根据业绩承诺，中艺生态盈利能力良好。收购完成后，公司将进一步完善生态修复产业链，提升在生态环境建设领域的核心技术和业务资源，扩大环保业务范围，提升公司竞争优势。

产业链构建日趋完善，打造综合性的生态环保服务商。公司通过一系列收购，从单一的设备制造商逐步转型为涵盖了河道清淤疏浚、污水处理、污泥处理和生态修复业务为一体的综合性环境服务商，业务范围广泛，环保业务能力强劲。

投资建议和估值：增发预计2016年完成，考虑增发测算公司2015-2017年的摊薄后EPS 为0.34元、1.02元和1.55元，对应PE 为157x、52x 和34x，公司储备上百亿订单， 16年业绩高速增长确定性强，未来业绩弹性大，有望实现爆发式增长，外延式扩张持续推进可期，建议重点关注。

风险提示：非公开发行不确定预期风险;项目建设低于预期风险等。

巴安水务：15年业绩预增0-30%，今年将进入订单交付密集期

类别：公司研究 机构：群益证券（香港）有限公司 研究员：群益证券（香港）研究所 日期：2016-01-19

结论与建议： 公司今日发布15年业绩预告，15年实现净利润0.75-0.97亿元，同比增长0-30%，低于预期。主要由于为完善产业链进行幷购奥地利KWI公司付出了大额中介咨询费用，另已完成竣工的石家庄市桥东10万吨/日的污水处理BT项目审计尚未完成，导致四季度未确认此项收入。 考虑到公司在手体量较大的项目如贵州六盘水二期、锦州项目、沧州海水淡化项目预计16年可完工交付，另外奥地利KWI公司明年将会幷表。16年公司业绩将会出现大幅增长。预计公司15-17实现净利润0.88、2.22、2.62亿元，YOY+17.56%、151.13%、17.97%，摊薄后EPS分别为0.19、0.47、0.56元，当前股价对应15-17年动态PE85X、34X、29X，公司业务扩张具有持续性，未来高速成长确定性高，给予“买入”建议，目标价20.0元（2016年动态PE36X）。

在手订单预计大部分可在16年完工交付：目前，公司在手体量较大的项目主要是14年12月份签定的六盘水二期工程总包金额近16.7亿，已实现投资4.13亿元，预计于16年年中或第三季度完工交付;沧州海水淡化项目总投资8.3亿元，已于15年9月正式开工建设;锦州锦凌供水工程项目，规模为25万立方米/日，总投资3.3亿元，预计16年会实施完毕。海外方面KWI公司在手订单丰富，目前正在执行的最大项目市哈萨克斯坦项目规模达到1200万欧元，16年实现业绩承诺的545万欧元无大碍。目前公司在谈的项目也很多预计今年上半年会有较大的订单落地，订单规模都超过亿元，公司未来业绩高增长有保障。

募资12亿元用于六盘水二期工程及偿还贷款：六盘水市水城河综合治理二期工程总投资14.58亿元，目前尚需投资13.26亿元，此次募资12亿元中10亿将投入此项目。此项目计划竣工日期为16年6月30日，公司预计在未来5年内收回投资20.3亿元，预计总利润为5.7亿元。募集资金中剩余2亿元将于用于偿还贷款，改善财务结构。目前公司尚未偿还的贷款已超4亿元，资产负债率相比同行业处于高位，偿还2亿元后资产负债率将降为29.72%，不仅资产结构可以得到优化，也可有效减轻财务费用负担。

期待收购带来协同效应，加速海外市场拓展：公司以3882万欧元收购奥地利KWI公司是综合污水处理方案的供应商，业务涵盖工业废水、市政污水和自来水、海水淡化以及食品、造纸等传统行业的固液分离技术研发、设计和设备生产、售后服务。客户包括众多大型跨国公司和欧洲各市政府，在77个国家完成超过4，600个项目。此次收购有助于提升巴安水务（300262）市政水处理及工业水处理两大板块的技术水平，可以获得KWI的现有完善的水处理设备产品链，让巴安水务在这一细分市场立即取得竞争优势，未来将充分整合技术和资源，发挥业务上的互补作用幷借助KWI的国际销售网络为巴安水务日后进军欧美及东南亚市场奠定坚实基础。公司致力于打造一个国际节能环保技术转移平台，收购KWI只是开始，未来会以瑞典巴安环境作为海外幷购平台，收购欧洲中小型技术领先的环保企业，引进国外先进技术做强做大国内业务。

盈利预测：预计公司15-17实现净利润0.88、2.22、2.62亿元，YOY+17.56%、151.13%、17.97%，摊薄后EPS分别为0.19、0.47、0.56元，当前股价对应15-17年动态PE85X、34X、29X，公司业务扩张具有持续性，未来高速成长确定性高，给予“买入”建议，目标价20.0元（2016年动态PE36X）。

大禹节水：水利信息化的领军企业

类别：公司研究 机构：川财证券有限责任公司 研究员：蔡荣 日期：2015-03-26

核心观点：公司从节水工程商转型为农业生产的水利设施管理商，同时深度介入大江大河的水利监测和治理，有望成为水利行业信息化的领军企业。

公司转型看点。

1. 大禹节水（300021）全面布局水利信息化，定位为现代农业综合管理的专业服务提供商。

田间智慧水利工程的设计施工、使用维护以及更新。

大江大河数字水利工程的软硬件提供商，承担宏观的水情管理，灾害预报，防控防灾调动，下游分洪排涝等水利管理职能。

2. 河西走廊的黑枸杞种植加工项目，既获得地方政府的大力支持，又预计有丰厚的社会效益和经济效益，同时公司已经积累了在甘肃、广西、新疆等地参与土地流转以及种植业服务项目的丰富经验，有助于因地制宜落实河西走廊项目。

3. 公司的非公开定向增发项目正在积极筹备当中，项目的实施对于公司未来的发展有重大影响。

我们的观点：1. 大禹节水是农田水利领域当中的龙头企业之一，将持续受益于政策和资金持续扶持。国务院总理李克强在今年政府工作报告中指出，重大水利工程已开工的57 个项目要加快建设，今年再开工27 个项目，在建重大水利工程投资规模超过8000 亿元。未来水利投资仍将保持较高增速。

2. 非公开增发项目的推进，将帮助公司全面提升节水行业全产业链运营的能力，并拓展公司参与土地流转以及现代农业综合管理和运营工程的市场空间，在组织形式、经营模式、人才结构、高新技术、高效节水、投资来源和市场体系等方面，为公司的智慧水利事业和健康产业的可持续发展打下良好的基础。

风险提示。

增发事项进度存在不确定性。