医药板块概念股个股或借机腾飞 医药板块概念股龙头解析

南京医药：战略引进联合博姿，重塑区域龙头地位

类别：公司 研究机构：西南证券股份有限公司 研究员：朱国广 日期：2015-02-06

事件：我们近期对公司进行了调研，主要了解公司当前业务经营状况以及未来发展方向。

区域性医药流通龙头（全国商业排名第7位），江苏、安徽、福建市场占比较大。

1）区域性医药流通企业发展机遇较大，首先是目前药品招标及配送均以省为单位，使得全国性医药流通企业优势下降。其次是区域性医药流通企业在本地医院开发、回款快、配送及时、沟通药事委员会等方面优势明显；2）联合博姿本次战略进入，主要是看中公司在江苏、安徽、福建占有较高的市场份额。后续可能在对医疗机构创新模式、批发创新业务模式等方向进行改革。

战略引进联合博姿后，公司可分享优质资源。1）联合博姿两大核心业务为保健美容零售，以及医药批发分销，拥有12800多家门店，340多个医药批发分销配送中心。药品配送是联合博姿的核心业务，在欧洲负责了几大药企如礼来、辉瑞、阿斯利康等企业的药品全权代理配送。从销售额来看，在美国处方药销售排名前十药品在欧洲地区均为联合博姿负责配送；2）联合博姿通过本次定增持有南京医药12%的股权，作为战略投资者其股票将锁定3年，我们判断对公司业务的培养将是其重点。联合博姿将给南京医药带来全球化的配送网络、专科药配送、医药电商经验等资源。若将国外优秀专科药放在南京医药的配送网络进行配送，将提升公司毛利率。

联合博姿与中资企业合作经验丰富。联合博姿与广州医药已经进行了成功合作，使广药在与国际药品供应商关系、公司组织、现金流方面有很大改进。同时帮助广药旗下的健民药店创新经营方式，并共同组建国际化的专业零售团队。我们认为联合博姿与中资企业的丰富经验可以复制，预计对南京医药的影响将主要体现在运行系统、预算、财务管理、物流管理等。

盈利预测及投资建议。预计2014-2016年摊薄后EPS分别为0.17元、0.22元、0.32元（原预测摊薄后为0.08元、0.22元、0.40元），对应市盈率为47倍、37倍、26倍。我们认为：随着定向增发的完成后，公司业绩拐点向上非常明朗，且定增资金对降低公司财务费用的作用将显现，给予50倍估值较为合理，对应目标价为11元/股，维持“买入”评级。

风险提示：政策风险；流动资金不足风险

上海医药：经营趋势持续向好，商业新模式拓展初见成效

类别：公司 研究机构：兴业证券股份有限公司 研究员：李鸣，项军 日期：2014-11-03

事件：

近日，上海医药公布了2014年三季报，报告期内公司实现营业收入687.16亿元，同比增长18.36%，归属上市公司股东净利润19.13亿元，同比增长16.00%，EPS0.71元，归属上市公司股东扣非后净利润17.06亿元，同比增长8.09%。

点评：

公司业绩略超我们此前的预期（同比增长10%-15%）。

工业盈利水平继续提升，医药商业快速增长：报告期内分具体业务来看，公司医药制造业实现销售收入83.08亿元，同比增长2.72%，收入增速较上半年有所下滑，主要是由于原料药品种销售下滑所致，一方面瑞舒伐他汀价格继续下跌，另一方面第一生化相关产品的原料药生产线进行GMP改造也影响了相关产品的销售。虽然工业收入增速有所下滑，但从盈利能力来看，前三季度制造业毛利率达到47.85%，同比上升0.95个百分点，显示出收入增速放缓之下，整体盈利水平提升的态势。其中，公司重点品种实现销售收入49.08亿元，同比增长4.15%，增速较上半年有所加快，毛利率达到65.65%，同比上升2.89个百分点，盈利能力明显提升。总体而言，我们认为公司工业业务增速减缓是阶段性的，随着一些阶段性因素的消失或改善，公司工业业务经营会重新恢复稳定增长。医药商业方面，公司当期医药分销业务实现营业收入人民币608.13亿元，同比增长20.98%，毛利率为5.98%。虽然在医药商业的行业整体背景下，公司分销业业务继续面临毛利率下降的压力（当期毛利率同比下降0.16个百分点，剔除并购影响后预计与去年同期基本持平），但收入增速明显加快（我们测算剔除并购影响，前三季度分销业务也实现了约16.5%左右的增长），营业利润率也得到了提升。收入增长加速主要是源于医院供应链项目的大力开展（上药体系内目前已经有55家各种类型的医院托管开始运行）、销售渠道的下沉（在山东、浙江、广东等地新开社区医疗卫生中心及县级医院120多家）以及加大与外资企业的合作（获得了部分产品的全国总经销资格），公司商业板块与控股企业的合作也得到了加强。

营销改革合资补偿外延并表，下半年经营趋势向好：公司自2013年启动集团营销模式改革，着力打造终端自营、精细化代理和OTC三个销售模块，目前三个营销分部人员已经到位。其中，营销一部主要以中西三维销售人员为班底组建，销售公司已经更名为上海医药药品销售有限公司，目前人员规模已经超过500人，围绕精神、麻醉、风湿、心血管4个领域打造队伍，未来还将进一步打造肿瘤条线的队伍。营销二部以信宜为班底，实行精细化招商模式，三部OTC板块人员已经到位，分部领导具有丰富的OTC产品营销经验，未来将逐步改善公司OTC品种的销售情况。目前，营销一部目前有23个重点品种在此分部销售，其中羟氯喹、银杏酮酯、阿立哌唑、度洛西汀、阿曲库铵、丹参酮2A等产品都将保持快速增长。营销二部有34个重点品种在此分部销售，其中环磷腺苷钙、瓜蒌皮、尪痹片等品种增速较为突出。营销三部的副总已经上任，其在OTC领域有丰富的营销经验，未来有望提升公司相关产品的销售。实际上，公司的营销改革已经初见成效，上半年的表观业绩收到了合资公司的部分拖累，其中施贵宝受到糖尿病业务转移的影响出现了亏损，罗氏的盈利增速也由于管理层变化的原因出现了下降。但展望下半年，由于施贵宝对公司有盈利保障的相关承诺，因此半年度的亏损在全年会得到扭转，因此表观上合资公司下半年的整体情况趋好。在内生性之外，公司在上半年也进行了8起并购，其中山东上药上半年只并表了2个月，上药科园的相关并购由于为6月底完成因此并没有体现在利润表中，而在下半年会有所体现。从整体收入规模来看，新增并表的企业其去年全年的收入规模约为60亿元，会对公司下半年的经营业绩造成一定利好。整体来看，在营销改革稳步推进、合资公司利润补偿、收购标的并表以及上半年不利因素逐步消除等影响下，公司下半年的经营情况趋势向好。

商业经营拓展新模式，在研品种进展良好：在工业方面的营销改革之外，公司医药商业方面也在积极推进新的业务模式，报告期内高端药品直送业务（DTP）、疫苗和高值耗材业务继续快速成长，由于集团产品线丰富，配送等综合服务能力强，公司也在积极参与药房托管等改革进程。在商业战略性收购的基础上，公司也在北京、广东、湖南、福建等7个地区设立了专门的政府事务部门，配合当地的医药商业公司做好政府事务工作。此外，针对未来可能的医药电商机遇，公司也给予了充分重视，目前华氏大药房、嘉定大药房已经开始涉及电子商务交易。在研品种方面，公司3.1类新药鲁拉西酮原料及片剂的药品临床申请于10月获得受理，当期公司共申请专利14件，获得授权5件；公司与上海复旦张江生物医药股份有限公司联合研发的“重组人肿瘤坏死因子受体突变体-Fc融合蛋白注射液”启动I期临床；《八宝丹胶囊作用机制研究及蟾乌巴布膏等工艺改进和临床疗效研究》等4个项目正式入选2014年上海市生物医药领域产学研医合作项目计划。

财务指标整体稳定：当期公司销售费用率下降0.46个百分点至5.15%，管理费用率小幅下降0.3个百分点至3.00%，两项费用率的下降显示出公司积极控费提升整体经营效率的努力初显成效。现金流方面，公司当期经营性净现金流为7.4亿元，环比改善明显，我们认为经营性净现金流水平整体较低可能有以下方面原因：一是由于公司强调医院纯销业务的增长，对医院销售比例的增加会导致回款期的延长；二是公司华东地区以外业务的拓展，由于该部分地区账期与华东地区的差异，也导致公司回款期的延长。由于公司历史经营性净现金流一般都呈现逐季度回升的趋势，我们预计未来公司经营性净现金流有望有所好转，从前三季度来看公司现金流状况整体良好分销业务也出现了现金净流入的情况，且符合逐季向好的趋势。

盈利预测：我们认为公司作为国内医药行业的龙头企业之一行业地位稳固，旗下不乏具有潜力的医药工业品种，营销改革之下有望逐步释放增长潜力，其医药商业在行业龙头市占率提升、医药改革的过程中也将受益，未来在外延拓张方面的发展也值得期待。暂不考虑外延式扩张的情况下，我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.96、1.08、1.22元，对应动态市盈率分别为15、13和12倍，公司目前的估值较低，下半年经营有望向好，维持对其的“增持”评级。

风险提示：外延式扩展慢于预期，激励改革低于预期。