小周期回暖高弹性禽链受青睐 家禽养殖概念股蓄势待发

雏鹰农牧：定增融资助力养殖规模扩张提速

类别：公司 研究机构：齐鲁证券有限公司 研究员：谢刚，陈奇 日期：2014-08-07

投资要点

事件：雏鹰农牧发布公告，公司对二级市场进行定向增发。具体为：发行不超过1.63亿股，募集资金总额不超过15.2亿元，主要用于吉林年出栏400万头生猪养殖加工一体化项目养殖场建设和补充流动资金。

本次定向增发价格相对合理，对应2015年14XPE。发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价10.31元/股的90%，即发行价格不低于9.28元/股。按照我们对于2015年景气高点的业绩预测，本次定增价格相对于明年有14XPE，整体来说估值并不便宜，不过仍在相对合理象限之内。

雏鹰农牧大额定增融资助力养殖规模扩张提速。（1）若本次非公开发行股票完成后，募集资金总额为 15亿元多，将明显降低资产负债率（2014年半年报资产负债率达到58.96%），优化财务结构，提升公司持续融资能力。其中以3亿元补充流动资金测算，可为公司节省财务费用约1900万元。（2）募投项目“年出栏400万头生猪养殖加工一体化项目”是公司优化产业战略布局的关键，能够进一步提高公司生猪养殖规模，有助于公司从源头控制产品安全，有效降低养殖成本。该项目将在未来3-5年内逐步达产，届时公司养殖产能将达到700-800万头，产能复合增长到30-40%，将成为国内生猪养殖龙头企业之一。

养殖股第二波普涨阶段中，雏鹰仔猪价格和二级市场向上弹性巨大。就畜禽养殖产业节奏变化角度看，当前7月份猪价进入实质盈利阶段，养殖户补栏积极性也将逐步走高，我们预期随着猪价逐步接近16元/公斤，仔猪价格向上弹性将展现（13年仔猪价格突破38元/公斤）。这也是产业变化的第二步——猪价反弹——补栏积极——存栏+盈利双升。而在养殖产业变化的第二阶段苗种业务占比较大的雏鹰也将显现业绩和股价弹性。同时当前畜禽养殖股投资处于猪价实质性上涨（跨过成本线）带来的第二波投资机会，属于普涨行情，雏鹰农牧等非龙头生猪养殖股弹性可能更大。整体来说，我们强调当前依然是畜禽链的持仓待涨阶段，顺势操作是最佳策略，特别对于非龙头、仔猪占比高的雏鹰农牧8-9月份阶段性机会明显。同时，针对资本市场比较担心的公司费用超预期增长，从而侵蚀业绩，我们认为确实有一定依据，我们预计公司自从积极推广雏牧香以来，3-5年时间都将是投入期，盈利很难产生正贡献，但这是公司打造高端肉制品品牌之路中难以逾越的困难和选择；不过短期来看，公司也在减缓专卖店的扩张步伐，积极探索销售渠道转型，我们预计2014-15年费用增速有望减缓。当前公司也在自动缩减专卖店扩张计划，并积极尝试新的销售渠道，例如“网上销售、终端配送”模式，希望减缓专营店扩张步伐对于公司业绩的冲击。

长期来说，中国的生猪养殖产能正快速向优势企业集中，而雏鹰养殖模式具有低成本、高效率、易扩张的竞争优势，未来5年规划出栏量年均增长35%-40%，同时通过放量、高端化、产业链延伸三大举措，降低利润波动。我们预计，至2018年公司生猪出栏量有望达到700-800万头（考虑到开封、许昌、三门峡、林芝、洮南项目等陆续投产），届时公司有望成为全国仅次于温氏集团的最大的生猪养殖企业。

考虑到 2015年中期猪价利好因素增强，我们上调2015年公司盈利预测，其中2014-15年对应EPS 为0.06、0.66元，目标价13.2元，对应2015x20PE，维持“增持”评级。

圣农发展：白羽肉鸡养殖龙头，量价齐升增盈利

类别：公司 研究机构：东兴证券股份有限公司 研究员：吴桢培 日期：2014-08-05

事件：

2014年7月31日公司公布2014年中期报告，报告期公司实现营业收入2，911.82百万元，比上年同期增长52.37%；归属于上市公司股东的净利润43.51百万元，比上年同期增长118.65%；基本每股收益0.05元，比上年同期增长118.66%。

同时公告公司2014年1-9月净利润与上年同期相比扭亏为盈，归属于上市公司股东的净利润为120.00至200.00百万元；通过对中报的研读，我们认为公司的主要投资亮点有：

观点：

行业供需环境逐步改善，公司营业收入同比增长52.37%

白羽肉鸡行业经历“速生鸡”、H7N9流感等突发事件后，经过近两年的低迷，长时间的行业亏损迫使部分企业加速退出。在经历了长时间的行业洗牌，加之行业达成减量共识之后，国内白羽肉鸡去产能效果显著，尤其是进入2014年第二季度以来，随着H7N9流感影响的逐步消退，国内肉鸡价格开始逐步回升。公司在行业不景气的现状下逆势扩张，肉鸡生产规模按计划增长，其中光泽县境内投资已完成，形成了一定的规模效应。浦城圣农的投资项目已于2013年12月开始肉鸡屠宰加工，达产率逐步提高；政和欧圣实业的投资项目于2014年4月投产第一个父母代种鸡场，公司养殖屠宰规模稳步扩大。与年初相比，截至6月底种鸡存栏数增长24.56%，肉鸡存栏数增长15.89%，鸡肉产品销量较上年同期增加了43.96%。公司依托过硬的产品质量、优质的客户群和较强的资金优势，在行业企稳回暖之初抢得了市场先机，实现营业收入2，911.82百万元，同比增长52.37%较去年同期有了显著改善。

主要原料价格下降，营业成本增幅小于销售量的增幅

饲料成本在家禽养殖中占有很大的比例，主要原料的采购价格下降。2014年第二季度，豆粕的市场价格较前期有所下跌，公司拥有丰富的采购经验和敏锐的市场洞察力，充分把握了市场机遇，低位大订单锁定采购价格，降低了生产成本。同时，公司开展了对豆粕的套期保值工作，为公司带来一定的效益。公司继续强化精细化管理，增收节支成效显著，经营效益获得较大提升。随着产能持续扩大，销售量大幅增加，营业成本较上年同期增加673.91百万元，但增幅小于销售量的增幅。

公司期间费用掌控良好，现金获取能力良好销售费用45.16百万元，较上年同期增加18.74百万元，主要由于公司生产经营规模扩大且运价提高，产品运输费用增加。

管理费用40.44百万元，较上年同比仅增长2.34%，增幅远低于销售量和营业收入的增幅，体现了公司良好的费用控制水平和规模效应；财务费用126.45百万元，较上年同期增加50.41百万元，主要是公司为持续扩大的生产经营规模和浦城等新项目筹措、储备资金，增加了银行借款和短期融资券等有息负债，利息大幅增加。

经营活动产生的现金流量净额674.75百万元，同比上升了287.45%，较上年同期增加1，034.72百万元，主要因为公司营业收入大幅增加以及预收款项增加较多，销售商品、提供劳务收到的现金增加；但经营活动现金流出较上年同期增加较少，使公司净现金流增加较大，与公司归属于上市公司股东的净利润43.51百万元相比差额较大，反映公司的现金获取能力较强以及公司盈利质量高。

根据白羽肉鸡行业的发展现状以及公司产能扩张速度，我们有理由预测公司下半年经营会有很好的表现，建议投资者重点关注该公司，把握好投资机会。

结论：公司是我国白羽肉鸡行业最大，也是唯一完全自繁自养自宰一体化产业链的白羽肉鸡生产企业，拥有30年的肉鸡养殖经验，科学、健全的生产管理体系，经验丰富的经营管理团队以及优质、稳定的大客户群。产业链一体化经营模式是公司的核心竞争力。我们预计公司2014、2015年的营业收入分别为6，612.00百万元、8，339.00百万元，归属于上市公司股东净利润分别为136.00百万元、355.00百万元，每股收益分别为0.15元、0.39元，对应PE分别为73.87倍、28.22倍。维持“推荐”评级。

风险提示：鸡肉价格波动的风险；原材料价格波动风险；发生疫病的风险；规模扩张引发的管理风险。