联通混改有实质进展，股价却跌跌不休，混改效应被低估？

在外资大行中，摩根士丹利不看好中国联通此次混改，将中国联通港股的目标价由11.93港元下降至10.5港元，给出减持评级。报告还指出，中国移动的市场占有率，会挫败战略投资者与中国联通进行独家合作的信心，而下半年取消国内漫游费和长途费后，中国联通还会面临财务压力。

也有一些投资者对联通混改流露出失望情绪。“市场看到战略投资者入股联通背后的资金穿透结构后，有些失望。BATJ(指百度、阿里、腾讯、京东)同时入股联通，具体能够合作到什么程度令人怀疑，而且BATJ会为了与联通的合作得罪中国移动、中国电信吗?”一位基金公司管理人士称。

至于当前股价出现的跌势，多位券商分析师认为，一方面是前期低位买入联通股票的玩家有盈利需求、需要出货，一方面则是由于联通混改预期之外，股价需要实实在在的业绩支撑，市场需要看到联通更具体的混改动作。

多位券商分析师认为，整体来看，市场对联通混改宏观上看好，微观上在观望。“联通混改从政策上很给力，但市场短期内未必会同步，机构今年对联通的预期都很低，但最终大方向上一定会跟上。”一位分析师指出。

混改效应几何？

中国联通内部已经感受到股价走低的巨大压力。据财新记者了解，中国联通内部曾对此评估，认为当前股价表现受多重因素影响，部分投资者在混改消息释放后卖出股票获利了结。联通感受到市场压力，未来必须加快公司发展。

中国联通在中国三家运营商的竞争格局中，一直处于追赶地位。对比港股财报，2017年上半年，中国联通实现营收1381.60亿，去年同期为1402.55亿元，下降1.5%;净利润为24.15亿元，同比增长68.9%。中国移动实现营收3889亿元，同比增长5%;净利润达627亿元，同比增长3.5%。中国电信营收同比增长4.1%，达1841.2亿元;净利润同比增长7.4%，达125.4亿元。无论是收入还是净利润，中国联通都远不及中国移动、中国电信。

在未来的市场竞争中，无论是移动业务还是固网宽带，中国联通都需要加大投入，混改带来的巨资将改善中国联通的财务状况，为后续发展储备粮草。

此次混改募集资金将投入联通红筹公司和联通运营公司，其中，计划在2017年至2019年有398亿元投入4G能力提升项目，有约196亿元投入5G组网技术验证、相关业务使能及网络试商用建设项目，有约23亿元投入创新业务建设项目。

据联通公告，4G相关项目税后内部收益率为12.3%，税后静态投资回收期为4.9年。若在2020年实现5G商用，预计5G相关项目税后内部收益率为15.8%，静态投资回收期为8.2年。

国信证券认为，中国联通已明确表示将积极部署5G网络，2017年至2019年总投资额达271亿元，并且5G建设将于 2019年开始加速，尤其是5G无线网投资将由2018年的15亿元陡然上升至2019年的130亿元，投资力度、速度均超预期。预计在5G演进方面，中国联通或将抢跑。

在备受市场关注的业务协同层面，考虑到目前投资尚未完成及相关市场因素，各大互联网公司更多是延续既往的合作，并探讨未来创新业务合作的可能性。

去年底，腾讯、阿里、百度已经先后与联通合作推出联合电话卡，分别为腾讯王卡、阿里蚂蚁宝卡和百度神卡，流量和话费优惠程度甚至低于部分虚拟运营商的价格。其中，腾讯王卡最大特点是对腾讯应用流量免费，蚂蚁宝卡则通过线下使用支付宝赠送流量，百度神卡也在流量和通话时长上具有优势。为加强与腾讯、阿里的合作，5月2日，中国联通在广东、浙江分别成立腾讯合作运营中心、阿里合作运营中心，为省级分公司部门级，分别负责腾讯王卡和蚂蚁宝卡的推广、运营及销售等。

2017年5月，王晓初透露，与腾讯的合作主要聚焦在个人消费市场，比如将微信、QQ作为电子渠道，中国联通与腾讯合作推广大小王卡，半年时间就已经增加了2000万用户;与阿里的合作主要聚焦在集团、企业客户，大概为联通带来了200-300万新增客户。

业内资深人士王峰认为，短期内，市场格局可能不会发生根本性的变化。但从长远来看，联通混改引入战略投资者，可能改变中国联通的业务模式，联通可能变成一个开放的能力平台，与合作伙伴共同发展、联合分成。这种合作模式可能产生巨大能量，对移动、电信造成竞争压力。

实际上，中国联通与腾讯的合作已经让竞争对手感到头痛。“中国联通去年推腾讯王卡的时候，移动业务部门不少人都缺乏足够重视。到了今年上半年，王卡的效应爆发出来，不少省市分公司才意识到危机，但在新增用户市场份额上，已经被联通抢走大半。”运营商内部人士认为，尽管中国移动迅速应对，现在已经稳住市场，但若这种情况发生在政企市场，比如在物联网领域，中国联通联合合作伙伴占据某垂直市场，竞争对手再想进入，困难就非常大了。

王峰对财新记者分析称，电信行业本身就处在转型期，从传统语音业务转向现在的流量经营，未来可能是政企业务、数字化服务。中国联通与战略投资者的合作，诸如物联网、大数据、垂直行业信息化方面，可能会抢占市场先机，占据战略转型关键节点，从而堵死竞争对手未来转型方向。

申万宏源认为，联通核心问题不在于资源技术禀赋缺失，而在于体制机制问题。此次混改旨在改革公司体制机制，建立市场化激励机制，对中国联通长远发展形成实质性利好。

随着混改方案进一步推进，除了重组董事会、进行核心员工股权激励，中国联通9月6日召开“瘦身健体”、机构精简实施方案宣贯视频会，要求集团总部和省市地各级分公司就组织架构、人员调整做出具体的缩编减员安排。

根据中国联通方面披露的方案，目前，联通集团总部已完成机构精简。总部部门由27个减少为20个，减少26%;总部人员编制由1787人减少为891人，减少50.14%，其中，净减编347人，生产分离549人;处室数量由238个减少为127个，减少46.64%，其中，净减少56个，生产分离55个。下一步将继续优化。省级分公司层面，中国联通称，机构精简前，联通31个省级公司管理部门总数为697个，精简工作完成后要下降为516个左右，减少26%。中国联通要求10月底前完成精简机构的工作。

“中国联通体制机制改革从精简管理层开始动刀，之后会在员工层面逐步推进市场化考评、激励，当然也包括退出机制。在业务创新之前，中国联通先改革生产关系、释放组织活力，在竞争机制之下，未来可能衍生出许多创新的业务合作模式。”一位中国联通省分公司高层对财新记者笑称，“其实，仅从股权激励来看，有中国联通7000多名中层干部及核心业务骨干‘陪跑’，中国联通未来的发展能坏到哪里去呢?”