电解铝采暖季限产一周后启动 铝产业链概念股获关注

云铝股份：电解铝去产能受益标的、业绩稳步回升

类别：公司研究 机构：联讯证券股份有限公司 研究员：王凤华 日期：2017-04-18

4月11日，公司发布2016年年度报告，报告期间公司实现营业收入155.43亿元，同比下降1.95%;归属母公司净利润1.11亿元，同比增加276.03%;EPS为0.05元/股。15日，公司发布2017年第一季度报告，报告期间公司实现营业收入47.30亿元，同比增加57.47%;归属母公司净利润1.17亿元，同比增加381.97%;EPS为0.04元/股。

电解铝价格上涨、氧化铝价格及电费下降促业绩大幅回暖。原因一：2016年长江A00电解铝年均价上涨400元/吨，销量123万吨，毛利增加4.21亿元;原因二：2016年，贵阳氧化铝价格下跌91元/吨，需外购氧化铝160万吨，成本下降1.23亿元;原因三：2016年，公司综合用电成本约0.32元/千瓦时，同比下降约0.033分/千瓦时，吨铝成本下降429元，产量125万吨，成本下降4.57亿元。三者合计带动毛利增加10亿元，最终导致业绩大幅回暖。

氧化铝业务：2017年文山二期60万吨投产、未来将实现全部自给。公司拥有文山1.5亿吨和中老铝业1.4亿吨铝土矿资源。文山氧化铝一期产能80万吨/年氧化铝，文山二期60万吨/年已经建成投料，预计年中达产，2016年实现氧化铝产量82万吨，预计2017年将实现130万吨。公司另外仍在建老挝100万吨/年氧化铝项目，预计2019年年中投产，届时公司氧化铝将实现完全自给自足。2016年公司吨氧化铝生产成本1，556元/吨，预计2017年成本仍将保持在该水平。

电解铝业务：电力成本稳定、全部为合规产能。公司拥有云南铝业、云铝润鑫、云铝涌鑫和云铝泽鑫四家电解铝公司，合计产能120万吨/年，全部为合规产能。420kA和300kA大型电解槽占总产能的80%。吨铝电耗稳定在13，000kwh，2016年综合电价0.32元kwh，电力成本4，160元/吨。成本假设：2017年电力成本不变;按照产量125万吨计算，外购氧化铝/碳素分别为133万吨/31万吨，虽然氧化铝/碳素价格均会高于去年，但考虑到氧化铝新投产50万吨，则全年成本增加仅为2.02亿元。假设全年电解铝均价涨500元/吨，将增加收入5.34亿元;假设今年产销量持平，则销售增加1.53万吨，增加收入1.67亿元。则公司全年毛利将增加4.99亿元。

铝加工业务：行业整体低迷、盈利仍不乐观。公司拥有浩鑫铝箔、云铝沥鑫和云铝泓鑫三家铝加工公司，合计产能55万吨/年。因行业整体低迷，2016年合计亏损5，507万元。我们认为2017年该资产盈利状况仍不乐观，与去年持平。

假设：1、2017年电解铝/氧化铝/预焙阳极年均价分别为13，000元/吨/2，388元/吨/3，150元/吨;2、2017年电解铝/氧化铝/预焙阳极产量分别为125万吨/130万吨/52万吨，产销平衡;3、2017年外购氧化铝/预焙阳极分别为111万吨/23万吨，我们预测2017年公司将实现营业收入162.44亿元，归属母公司股东净利润6.83亿元，EPS为0.26元。给予公司2017年36倍的PE，对应目标价格为9.5元/股，投资评级“增持”。

焦作万方：二股东未来十二个月以不低于成本价转让股权，维持买入评级

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：徐若旭 日期：2016-12-21

二股东公告股权转让提示，持股成本约9.9元/股。焦作万方17日发布公告，公司第二大股东洲际油气拟转让所持有的全部1.046亿股股份（占焦作万方总股本的8.77%），转让价格将不低于洲际油气的持股成本价，转让方式为通过大宗交易或协议转让。此前，洲际油气分别在2015年2月以10.03元/股受让焦作万方股权1亿股，之后在2015年7-9月之间以共计3292.51万元现金认购焦作万方461.3万股;以上述数据计算洲际油气获得上述焦作万方股份的每股成本价约为9.90元左右，接近目前股价现价。不过考虑公司近两年持股的财务成本，实际的成本支出大约比现价再高出10%以上。

二股东转让推算价格接近大股东股权收购价，再次强化公司安全边际。此前焦作万方目前大股东杭州金投锦众（实际控制人杭州锦江集团）收购15%股权的价格为10.79元/股，与我们此次推算的洲际油气潜在的转让价格接近，并高于股票现价。可以说，此次二股东承诺未来12个月内通过大宗交易或协议转让股权的行为再次强化了公司股价的安全边际。公司大股东和二股东对公司内在价值的潜在认识的趋同也给予我们二级市场购买行为很好的指引。

六个月内持续推进承诺资产重组方案，新的A股大型氧化铝电解铝生产公司将诞生。此前大股东于6月底收购股权时承诺未来十二个月内将进行资产重组。

结合公司自身主营业务和集团潜在业务板块，电解铝和氧化铝注入的可能性最高（可能分批注入），距离承诺启动资产的时间还有6个月。杭州锦江集团目前拥有氧化铝权益产能724万吨以上和180万吨电解铝产能（包括60万吨2017年投产的在建生产线），若全部注入上市公司，焦作万方将成为规模上仅次于中铝的A股巨无霸电解铝氧化铝企业。经我们推算，目前铝价下杭州锦江集团的铝板块的年化净利润达到20亿元。

持续看好公司资产重组推进，维持买入评级！我们认为杭州锦江集团大幅溢价收购焦作万方股权背后是对推进资产重组坚定的决心和强烈的信心，因此持续看好公司未来电解铝和氧化铝一体化资产的注入（可分步骤）！目前公司116亿市值，假设我们按照20亿净利润（15XPE），60亿净资产（2XPB）的假设推算，焦作万方仍有市值增长空间。我们维持公司16-18年净利润为0.94/2.11/4.62亿元，对应EPS0.08/0.18/0.39元，维持买入评级！

山铝业：汽车板将批量供应，打开高端铝材市场空间！

类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：谢鸿鹤，陈炳辉 日期：2017-04-12

事件

设立全资子公司扩大欧洲市场，工信部给予公司成果高度肯定

1）4月9日，为扩大南山铝业汽车板、航空板以及其他铝板带箔等产品在欧洲的市场份额，公司公告拟以自有资金100万欧元出资设立全资子公司山东南山铝业欧洲公司;

2）4月6日~9日，工信部副部长徐乐江等人在山东调研时，听取了南山铝业的汇报，对公司在实现高端制造等（航空铝板和汽车板等）方面取得的成果给予了高度评价和密切关注。

简评

完整铝产业链的高端铝加工巨头，再下一“城”布局欧洲市场。

公司是唯一拥有全球短距离内完整铝产业链的企业。建成了年产20万吨超大规格高性能特种铝合金材料生产线、1.4万吨大型精密模锻件生产线主攻汽车板、航空板等高端铝材。目前，公司在汽车板领域实现批量供应，订单数量日趋增长;在航空板市场、精密锻件材料上也取得重大突破;此次，通过设立欧洲公司，公司将进一步拓展公司汽车板、航空板的海外市场，提升服务。可预计，高端铝加工材业务将成为公司利润新的增长点。

汽车轻量化将为铝材带来巨大增量空间。世界铝业协会指出，汽车的自重每减少10%，燃油的消耗可降低6~8%;汽车使用铝材量提升，可有效地减重。目前，全球发达国家平均单车用铝量已达到150-160kg，铝化率超过15%，但我国单车用铝量仅为110kg，铝合金占汽车重量比例约在5%左右。因此，国产汽车轻量化必然是大势所趋。假设到2020年单车耗铝量有望提升至150kg，传统汽车数量达到3000万辆，则耗铝量将达到450万吨;在汽车板市场，假设2020年，国内10%的汽车使用铝车身板，单车用量300公斤，则车身板需求量将达到90万吨。未来汽车用铝量增量可期，而汽车板需求的增速将尤其惊人。

电解铝供给侧改革推进，成本优势突出。2016年，通过定增收购怡力电业电解铝生产线及配套自备电厂，获得配套的自备电厂（3台330MW热电机组和一台22万千瓦的热电联产机组），电解铝产能从13.6万吨/年扩展5倍达81.6万吨/年，完善了上游铝电资产。受益于环保高压和供给侧改革，电解铝产业链景气度上升，作为氧化铝、炭素产业链匹配、一体化的电解铝企业，公司有望受益于铝的供给侧改革与铝价回暖。

投资建议：我们预计公司2016和2017年的业绩为0.14和0.20元，我们认为，汽车轻量化趋势下，随着公司汽车板等高端铝材加工业务逐渐投放，高端铝材业绩贡献将释放，且供给侧改革举措有望改善铝供需提振铝价。为此，我们维持公司“买入”评级！