现代农业概念股蓄势待发 现代农业概念股票个股解析

现代农业概念股蓄势待发 现代农业概念股票个股解析

隆平高科：种业巨头，即将腾飞

类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：吴立，刘哲铭 日期：2015-07-09

种子行业处于变革期 ，龙头迎来做大良机。

1）种子行业进入政策密集调整期。当前行业进入市场化改革的深化阶段。政策的调整方向是改革科研体制等前期改革未涉及的领域，建立商业化育种体系，提高行业门槛，推进种企兼并收购做大做强。

2）行业进入兼并收购的高峰期。对比中美两国种业历史，当前我国进入种业并购高峰期。国内偏低的市场集中度，也为并购创造了条件。

“资本+并购+国际化”是成为种业巨头的三要素。

研发能力是种业企业的核心竞争力。在此基础之上，孟山都、杜邦先锋、先正达等成长为国际种业巨头的过程中有三大共性：一是依附于资本实力雄厚的农化或医药集团存在。二是在资本支撑下通过持续并购迅速做大。三是通过走向国际化打破成长瓶颈。

科研积累是公司长期成长的基石。

公司已形成了以隆平高科种业科学院为代表的传统育种平台、以长沙生物技术实验室为代表的生物技术育种平台、生态测试网和育种站的完整科研体系，构建了初具规模的商业化育种体系，自主研发能力处于国内领先水平。

中信入主，新股东，新思路，新征程。

中信集团的入主，最重要的意义提供资本支持公司增加科研投入保持科研领先、转型种植服务商、持续并购做大做强以及走向国际化。而这也是国际种业巨头做大的主要路径。以中信集团入主为契机，公司向国际种业巨头进发！

投资建议：公司是国内最有可能成长为国际种业巨头的企业，当前180亿市值相对于孟山都等企业还有很大的成长空间。预计2015-2017年净利润分别为5.19亿、6.87亿、9.06亿元，同比增长40.4%、32.6%、33.3%，对应EPS 0.52、0.69、0.91元。首次覆盖给予”买入-A”，12个月目标价35元。

风险提示：自然灾害风险;种子行业景气度低于预期;

北大荒：再读北大荒-公司的市场化空间还很大

类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：陈佳 日期：2015-05-14

报告要点。

本篇报告旨在为投资者解读北大荒的空间问题，即市场化带来的盈利空间问题。

事件评论。

从市场化的角度看，北大荒租金上涨空间很大。做出这一判断的核心因素在于：北大荒土地单产远高于全国平均，而租金却远低于全国平均。2014年，北大荒耕地的水稻单产705.8 公斤/亩，玉米单产722.05 公斤/亩，大豆单产203.4 公斤/亩，其单产分别高于全国平均水平86%，72%，56%;而北大荒平均租金水平为236 元/亩，远低于全国平均的400 元/亩以上。

我们认为，农垦改革即能给北大荒耕地的租金定价机制引入市场化的因素，从而促进土地租金向全国平均水平接轨。从空间角度测算，按全国400 元/亩的价格、现有发包面积（1043 万亩）计算，公司土地承包收入将达到41.7 亿元，高出现有租金总收入70%。

从市场化的角度看，负资产止损剥离可释放可观盈利。公司将“止血止亏、关停并转”当做短期发展的主要目标之一。公司在2014 年成功负资产的剥离，导致直属工贸建及担保企业比上年亏损减少6.3 亿元。但14 年仍有纸业、鑫亚、浩化等5 家工贸业子公司亏损7.6 亿元，根据年报了解，公司亦在积极寻求“出售、合资、合作、租赁”等方式止损。一方面，积极寻求合作方通过其先进技术、管理模式来改造亏损子公司，彻底消灭亏损源。此外，如鑫贸公司、纸业公司，主要考虑清算或停产等方式止损。

从市场化的角度看，新型土地盈利模式可带来更长远盈利。从耕地新盈利模式角度看，并结合公司年报信息，我们判断，公司后期有望根据其优质的黑土地资源优势（截至2014 年，公司有机作物认证面积已达到了74.5万亩，绿色作物种植面积达515.6 万亩），展开有机农产品业务，并寻求下游流通领域知名企业和电商企业合作，从而打开公司新型土地盈利模式变革下的长期盈利增长空间。根据我们测算，种植有机大米和有机大豆能分别提高每亩土地毛利润28 倍和25 倍。

给予“推荐”。我们坚定看好公司在农垦改革以及自身市场化改革下带来的盈利提升，在农业生产方式变革趋势下，不排除公司后期围绕土地开拓更多元的盈利模式。预计公司15、16 年EPS 为0.58 元、0.69 元，给予“推荐”评级。

风险提示：（1）农垦系统改革进程推进缓慢。

海大集团：收购动物疫苗企业，充实生猪养殖产业布局，上调目标价至32元

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：宫衍海，赵金厚 日期：2015-05-28

投资要点：

公司拟收购川宏生物57%股权。经董事会决议公告，公司拟以自有资金1.07亿元收购成都川宏生物科技有限公司股东杨凤鸣等3名自然人所持有的67%的股权。川宏生物自2012年底开始规模化生产疫苗产品，是一家集生产、研发、销售为一体，为养殖户提供专业技术服务的现代高技术兽用生物制品企业，拥有灭活疫苗车间和活疫苗车间共计8条兽药生产线，目前拥有16个品种的生产许可，主要产品包括猪瘟、伪狂犬、（仔猪）伤寒，以及鸡新城疫等禽苗产品和少数反刍类动物疫苗产品。2014年，公司实现收入760万元，净利润亏损346万元;2015年一季度亏损256万元。

效仿温氏组建自有疫苗团队，与公司第二主业生猪养殖配套发展。公司在原先水产饲料领域保持领头地位的基础上，近两年来在畜禽饲料和生猪养殖领域也积极筹划布局，以“温氏模式”开展生猪养殖，其中生猪养殖15-17年出栏规模有望达到20/100/250万头，长期目标达到1000万头。除了饲料自给自足外，公司同样希望效仿温氏集团的做法，在体系内自控一个疫苗企业，充实生猪养殖业务布局，使生猪板块未来成为与水产饲料平级的第二主业。川宏生物本身在动保业内不具备特别突出的优势，海大更多的是看重其动保产品生产资质和产能，同时，收购疫苗资产后，公司整体的毛利率水平将有提升。

研发与渠道资源共享，优势互补共同发展。首先，公司于2013年收购广东现代农业集团研究院有限公司100%的股权，重点加强动物用疫苗、兽药等方面的研究。到目前，公司在动物用疫苗、兽药研究方面已经取得较大进步，通过收购川宏生物，公司畜牧兽医研究院形成的技术储备能快速投入至生产中，技术与产能结合产生优势;其次，公司畜禽饲料销量不断增长，川宏生物生产的疫苗、兽药产品在公司控股后，能直接在公司现有的畜禽饲料网络中销售，并可加强对养殖户的技术服务，能增加养殖户贴性，产品与网络、服务结合产生优势;对公司未来业务发展及服务体系完善具有较强的作用。此外，就川宏生物自身而言，16年蓝耳疫苗有望获批，成为收入新增长点。预计16-17年，川宏生物对外销售额将达到0.9/1.8亿元，这还不考虑针对海大集团内部生猪养殖业务的销售额（因为这部分利润作为养殖成本抵扣还是作为川宏生物自身营收确认还未明晰）。

关注并购动向和农村金融布局（正在等网络小贷公司的牌照），维持“增持”评级！我们此前多次强调关注公司主业并购举措，我们认为，公司资金充裕，后期有望在畜禽饲料等大畜牧领域持续布局，此外，公司也正积极从“为养殖户带来切身效益”为出发点，逐步探索互联网战略的切入点，尤其是在农村（互联网）金融方面的布局，只等相关牌照的发放。在不考虑新增并购情况下，我们预计公司15-17年净利润分别为7.8/11.5/18.2亿元，每股收益分别为：0.72/1.05/1.67元（原预测：0.714/0.94/1.20元，上调原因：收购疫苗资产，同时上调生猪养殖出栏量预测），对应16年市盈率25X。前期公司已完成了对466名核心、骨干员工授予限制性股票和股票期权，有效期从2015年到2018年，使员工充分分享公司业绩增长及市值增长带来的价值，公司整体的精气神已达到最佳状态，维持增持评级！目标价由26元上调至32元！

永辉超市：继续加强供应链整合，积极布局互联网+金融

类别：公司研究 机构：西南证券股份有限公司 研究员：熊莉 日期：2015-07-03

事件：

董事会发布决议公告，通过如下事项：1、在重庆合资设立丝路通支付有限公司，其中公司持股51%、重庆西部物流园34%、亮卡公司7.5%和亮卡公司实际控制人黄勇先生持股7.5%，合资人民币1亿元。2、在重庆西永物流园全资设立“重庆彩食鲜食品加工有限公司”。3、公司控股子公司永辉云创向蜀海供应链管理有限责任公司增资1000万人民币共同打造餐饮业供应链综合服务平台。永辉云创持有蜀海公司18.75%股份，同时在董事会获得一个席位。4、公司投资2亿元人民币在福建自贸区平潭片区设立全资子公司永辉云商科技有限公司，该公司已注册完毕并获发营业执照。5、同意公司全资子公司永辉投资有限公司与北京周窖坊以20%、80%的比例合资人民币1000万元在四川省成都市设立一家专业白酒平台公司。

投资看点：1、继续加强供应链整合。本次公告在供应链整合上有两个举措：1）重庆彩食鲜食品加工公司可作华西大区中央厨房之用，公司采购原材料通过彩食鲜食品公司统一加工制作，冷链配送至各快餐店，保证食品的标准化和安全性，突出集中生产的优势，提高供应链效率。鉴于目前提供快餐的门店较少，我们认为彩食鲜公司的设立有助于公司快速扩展快餐业态，成功经验可在全国其他大区复制。2）公司设立一家专业白酒平台公司，也是其纵向延伸供应链的一部分。过去公司的酒类经销商很多，非常分散，规模效应低。公司通过打造一家专业的白酒平台公司，由其与大供应商签订采购协议，缩减中间环节，提升供应链溢价。2、布局互联网+金融。合资设立丝路通支付有限公司，致力于第三方支付牌照的获取，建立永辉电商的自有网上支付平台，助力电商垂直平台的搭建，实现O2O闭环。未来丝路通支付公司或还将借助支付牌照拓展供应链金融、消费金融等领域，为大数据积累、个体征信、金融理财等第三方提供金融服务。3、跨境电商进入发展期。为抓住福建自贸区平潭片区的宝贵发展机遇，加快电商业务发展步伐，设立平潭自贸区全资子公司。自贸区店今年的采购额有望达到8000万元，逐步实现生鲜、乳制品、果汁饮料、葡萄酒、水果、休闲食品全品类覆盖的商品结构体系，解决跨境电商的货源问题。

业绩预测与估值：预计公司2015-2017年EPS 分别为0.25元、0.30元、0.37元，目标价13.2元，维持“买入”评级。

风险提示：新区培育期过长导致盈利下滑的风险;生鲜电商平台建设不达预期的风险;行业横向整合不及预期的风险。

辉隆股份：打造一体化农业综合服务电商平台

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：麦土荣 日期：2015-07-06

报告摘要：

搭建互联网+农业综合服务电子商务平台。电商公司将依托公司的6万多个网点、3400个专业合作社，依托中科院在智慧农业领域的先进科研成果，打造互联网+农资供应、互联网+农产品购销、互联网+农技服务、互联网+金融服务、互联网+新供销等板块。

电商服务平台第一期项目8月上旬试运营。第一期目标是实现农资商城和农技服务板块（PC 端和手机APP）同步上线试运行。集合公司配送中心、加盟网点与优势商品资源在安徽中部地区开展试点，初步理顺农资交易流程，建立服务规范。并通过二期、三期计划，形成较为成熟的商业模式，分步向省外复制。

持续受益供销合作社综合改革。本次供销社的变革将会改变农资流通领域的生态系统，从全流通时代走向互联时代。公司抢占了供销社改革天时、地利、人和。作为中华全国供销合作总社唯一一家上市省级农资平台，我们判断公司未来将受益于供销社系统改革、实现纵向及横向扩张。

安徽省供销社体系的整合平台。作为安徽省供销社体系的上市公司，我们预计将受益供销社体系改革，成为安徽省供销社体系的农村资源整合平台。

盈利预测和投资建议。我们预计2015-2017年的EPS 分别为0.39元、0.47元以及0.53元，公司作为农资连锁区域龙头，受益于深化供销合作社综合改革，维持“增持”评级。

大北农：落地能力强，不愧为农业互联网龙头，估值修复约40%空间

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：宫衍海，赵金厚 日期：2015-07-02

投资要点：

平台上猪资源超预期。根据最新统计，公司猪联网上能繁母猪数量75万头（2.0版本50万头，1.0版本25万头），对应1500万头商品肥猪，全年预计猪联网上能繁母猪数量达到150万头，对应生猪3000万头，超出最早我们100万头母猪，2000万头生猪的预期。平台上养殖户数量从1月的117户上升到6月的3312户，增长10倍以上，平均每户200多头母猪。

金融板块因市场行情及合作伙伴原因，推广略低于一点预期，但已实现盈利。农户宝方面，累计充值额50亿元，静态量额16-17亿元，基本符合预期。金融业务方面，贷款：由于1-4月猪价仍然低迷，养殖户大面积亏损，公司放贷稍显谨慎。上半年，农信贷则以项目运营模式，放贷3000万元。我们预计，农信贷15年全年放贷4-5亿元;下半年开始的农户+经销商的农农贷估计1-2亿元。上半年农信贷这块有望已实现盈利。

下半年主要的四大工作：l 1）猪联网：抓流量，做大数据。一方面，通过已有猪场的示范效应，进一步“黏住”现有猪场，拓展新猪场资源。公司现有三个团队：农信自己的团队，引导推介培训的作用，有30-40人;财务人员（已改名养殖咨询顾问师）：300多人，分布在每个业务单元区;最核心的还是业务团队（对经销商和对猪场两条战队，其中，猪场业务团队4000人，一部分是经销商转化来的）。目前，大部分农户已经尝到猪联网对养殖业务提升效率的帮助，所以数据录入的规范性、真实性和持续性提高很多。另一方面，粘了这么多猪，到年底3000万头商品猪和5000多户农户，公司若再联合温氏集团（参与定增），会夯实大数据的挖掘工作，农户补栏积极性调查、猪场疫情监测网的数据惠更全面并更有效的反映真实情况，未来也会着手考虑大数据变现的问题。

2）揽人才，强激励。公司从BAT 和京东等互联网龙头企业招揽人才，组建成立了大北农农信研究院;招聘农信金融总架构师，曾有支付宝、百度等企业的从业经验，后续会在股权激励上加强对人才的吸引能力。l 3）金融业务放开做，与保险公司合作强化风控。管理软件做入口，再平台做流量，最后在金融领域变现。年初打算放贷20亿元，现在数量有调整，上半年收紧，但下半年随着猪价有起色，还是会放开做。公司通过前期经验，以及猪联网对农户资信的跟踪，已经梳理出了客户贷款额度的评估体系（3个变量！）：经营能力【未来可归还现金流量（猪联网评估）。信任度（财务评估及农信金融历史记录）。行业景气指数（公司判断）】。预计放贷款从8月开始流水线作业，审批权放开，农银贷没怎么放，想自己来放。同时8月开始上线农农贷（农户和经销商的P2P 贷款），预计农信贷今年放贷4亿元，P2P 今年放贷1-2亿元。金融方面新开发了售猪贷（卖一批猪贷一笔钱），养猪贷两个子产品。放贷的资金池方面，现在还在用自有资金，再用保险机构、银行的资金。在风控方面，去年放贷11亿元，坏账300万元，坏账率很低。接下来需要进一步农业保险公司合作，农业保险覆盖20%的风险，公司承担20%，再找银行再承担一部分风险。公司推广养殖保险给农民买能赚1-2个点的保费，用来做风险池。如果最终农户不还，保险公司赔付80%，公司自己承担20%。

4）猪交易和搜猪APP 的优化。猪联网以江西、浙江、福建作为重点，搜猪和猪交易的产品则以河南作为重点。产品基本已经设计好——先找大型屠宰企业合作，众品试点一下（每天1500头，大北农供应1/3），后面推荐双汇（1200万头，供应1/4），再之后可以给猪贩子也安装上这款APP。这块的团队现在共有10几个人。

5）关于战投引入和横向扩张。下半年，公司有望陆续择机把猪联网的应用推广至肉牛、禽业、水产养殖甚至种植业。

盈利情况分析：拐点临现，仅考虑估值修复就有30-40%空间。我们预计半年报应该在一季报预测范围内。NTM（下12个月）业绩增速保守估计在30%以上。农信金融已经盈利，农信科技今年可能亏损800万左右，明年上半年打平、下半年盈利。饲料销量方面，虽然猪价走高，但饲料行业的恢复增长滞后，4-5月销量仍然没有增长，包括前端料。一方面是实际生猪销售价格没有那么外界传闻的高，有价无市还存在;另一方面，养殖户补栏积极性恢复得也很慢。不过，根据监测，6月会是饲料销量增速的拐点。实际上生猪的销售价格我们预计公司15-17年公司净利润分别为10.8/15.2/22亿元，EPS 分别为 0.4/0.56/0.8元（考虑增发摊薄，维持原盈利预测）。15-16年PE 33/23倍，维持”买入“评级！短期目标价格18元（仅考虑估值修复因素）。中长期，目标780亿市值（一倍以上空间，详细见年初深度报告的测算）！

苏宁云商：金融生态圈添新丁，战略转型好戏连台

类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：刘章明 日期：2015-05-29

苏宁消费金融公司5月29日隆重开业。公司公告收到《中国银监会江苏监管局关于苏宁消费金融有限公司开业的批复》。批准苏宁消费金融有限公司于2015年5月29日在南京开业。消费金融公司将借助苏宁云商强大的数据库资源、线上平台经验以及丰富的门店优势为消费者提供多元消费金融服务。

股东强大提供支撑，产品丰富赢得美誉，未来发展不可限量。苏宁消费金融公司是由全国首家大型零售商主要发起且由民营资本控股的消费金融公司，同时是电子商务领域第一家拥有金融牌照的消费金融公司。我们看好消费金融公司发展前景，原因有二：其一，强大股东背景为消费金融公司后续发展提供可靠支撑。其二，业务多元、产品丰富提供便捷服务。苏宁消费金融经营范围包括个人消费贷款、境内同业拆借、代理销售与消费贷款相关的各类金融产品等服务。苏宁+服务产品层出不穷，O2O 布局正在加速完善，我们坚定看好公司转型的速度与品质。

O2O+金融+物流互联网零售雏形渐行渐近。O2O+金融+物流互联网零售雏形渐行渐近。第一，门店升级云店，整合多业态积极开展O2O。作为公司O2O 战略核心和新的引流端口，云店经营业态新颖，业务功能丰富，公司计划开业50家店（首两家店首日客流2.1万人次，总销售3200万，计划今年开业50家），重塑门店消费场景实现升级;此外，今年计划重点发展1500家易购服务站深入农村市场，以O2O 模式低成本实现渠道全面下沉。第二，发力金融服务，积极贡献业绩增量。苏宁在金融业务方面计划更好实现C2B 产品定制，为供应链上商户及消费者提供包括理财、贷款、保险等在内的金融服务，预期今年金融业务贡献利润数亿元。第三，做好物流建设，提升配送率、凸显用户体验。苏宁物流经过20年的超前资金、技术投入，现已形成全国性仓储配送网络，次日达覆盖区域达90%，15Q1，投诉率为行业最低，用户体验成效凸显。公司未来有望打造基于物流、数据、金融的产品服务，为消费者打造极致体验。

维持盈利预测，维持买入-A 评级。公司基本面持续改善，未来叠加苏宁互联、互联网金融等新业务贡献业绩增量，市值成长将进入直道加速期。我们预计15-17年EPS 为0.13元、0.16元、0.20元，对应PE 为147倍、120倍、96倍。维持买入-A 评级。

风险提示：转型进展不达预期。

芭田股份：与无人机领先企业“大疆”战略合作，加速落地种植服务运营商战略

类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：吴立 日期：2015-05-15

事件：5月12日，公司公告与深圳市大疆创新科技有限公司签署战略合作协议，双方将探索建立“农业无人机应用服务体系”。同时公司将于5月13日复牌。

我们的分析和判断：

1、与无人机领先企业大疆合作，加速落地公司种植服务运营商战略。

大疆是全球领先的无人飞行器控制系统及无人机解决方案的研发和生产商，与大疆合作探索无人机应用服务体系，有利于打通农业产业链，加速落地公司“品牌种植”战略，提高农业种植效率。无人机将应用于：基础农资（农药、化肥、营养液、种源等）的喷播作业;气象、土壤、灾害、病虫害、农产品溯源等农业信息的收集监测等各方面。

同时我们预计公司下半年将继续通过内生外延加速落地种植服务运营商战略，在“农资、农业信息化、农业金融、农产品流通”四大服务平台构建公司核心竞争力，与更多企业合作、圈占更多土地，我们预计2015/16/17年覆盖100万亩、200万亩、500万亩土地。我国耕地20亿亩左右，种植服务市场空间巨大！

2、种植服务运营商战略逐步落地，平台模式具核心竞争力。公司战略清晰，商业模式从传统的复合肥产品提供商转型成为全面解决种植问题的服务提供商。公司此前已与广西来宾农业发展投资公司、南宁振企公司签订合作协议，将实行的生态农业和智慧农业战略在土地种植上落地，推动公司战略的实现。公司通过收购金禾天成掌握海量种植业生产大数据，依靠与大疆合作打通农业产业链，公司平台模式已现雏形。公司依靠各方整合的平台帮助种植商提高效率，保证种植户对公司各类产品和服务的粘性，构建竞争壁垒。公司未来将为种植户提供包括化肥等农资产品、专家咨询、疫病监控系统搭建、甚至小额贷款等综合服务，从而实现商业模式的全面转型。

3、战略转型之际绑定员工利益，体现管理层对公司发展信心。公司在转型之时推出员工持股计划，并采用杠杆在二级市场购买股票，持股计划买入均价18.33/股，考核指标为未来三年利润复合增长超过35%，体现出公司管理层对公司未来发展以及市值增长的信心。

4、“互联网+农业”大潮已起，产业互联网的下一个风口：农业！2013年起，我们调研超过100家农业互联网企业，在深度调研基础上，2015年2月初发布深度报告《产业互联网的下一个风口：农业！》，指出从国内外农业发展趋势来看，互联网与农业已开始加速融合，互联网正对农业产业链进行全面改造，以提高种植效率和产品品质，并实现农产品优质优价销售，我们认为农业互联网时代已然到来。

2015年，李克强总理在政府工作报告中提出制定“互联网+”行动计划。农业部部长在记者见面会上提出鼓励电商推动农产品流通，同时新闻联播连续大幅播报“互联网+农业”。农业新一轮改革浪潮来临，移动互联、大数据在农业产业链中的应用将加速。

盈利预测与投资建议：我们预计公司2015-2016年实现归属于母公司净利润2.8/4.3/6.1亿元，复合增速约50%;对应EPS分别为0.33/0.49/0.69元。公司种植服务运营商战略进展顺利，预计下半年加速落地，催化剂不断，我们维持“买入-A”评级，上调目标市值至250亿，目标价29元。

风险提示：转型进展不达预期。

怡亚通：穿上水晶鞋的仙度瑞拉

类别：公司研究 机构：川财证券有限责任公司 研究员：川财证券研究所 日期：2015-06-15

核心观点

我们近期拜访了公司管理层并参加了于武汉和上海的O2O终端联盟推介会。调研反馈正面，体现为良好的推广进度和丰富的创新模式。

公司自我们于2月9日首次给予「买入」的投资评级至今上涨253%，投资者对公司商业模式的评价经历了由物流企业、平台型企业、互联网企业的认识转换中，估值体系亦由PE、PS，演化至PS对应几倍的探讨。如我们在3月27日的报告《怡亚通商业模式透析——分销商向平台商模式转型中》提及的“大力拓展线上业务将带来惊喜，这意味着商业模式的转变，将从根本上改变现金流节奏。公司现有商业资源已囊括消费产业链各主要环节：品牌、渠道、物流和零售终端等，嫁接线上业务基础夯实。”公司的商业模式正向互联网公司快速跃进中。

时至今日，即便经过了前期股价的大幅上涨，我们认为目前市值较其终局仍有极大上行空间，理由在于：

（1）商业模式对应市值空间大：中国快消品市场规模万亿级别，不仅涵盖目前公司主攻的食品饮料、日化、母婴、家电等，其他于线上/线下（特别是线下）消费频次高的品类亦可拓展，此外还有服务等可选消费类也可纳入。

（2）可嫁接的商业模式多，增值空间大：通过分销商直达终端零售门店使得公司有机会贴近消费者，这为流量变现创造了条件，现有的O2O金融（ROE可超过30%）、云微店（无成本开店，边际成本极低，ROE可超过25%）、和乐终端传媒仅为一部分，未来如支付、各种形式的O2O消费者服务均有机会。而任何一种商业模式均比以往的纯分销商模式（ROE不超过5%）享有更高的ROE。

（3）产业链闭环壁垒高，粘性好：高壁垒、高粘性的核心在于，怡亚通生态圈对分销商和小B的粘性极高，其中够量的380平台是产业链闭环形成之根本。回顾公司扩张历程，怡亚通能迅速成为中国零售业领导者的理由在于，它为目前处境捉襟见肘的分销商以及终端实体店提供了几乎是最优选择。如果不是退出市场，那么与怡亚通合作不仅可低成本便捷的获得运营资本（分销商/零售商商业模式的本质是垫资赢得销量以获利）、并在此基础上加入怡亚通体系的生态圈，如和乐云微店、O2O金融、宇商网、和乐终端传媒等。在现有实体门店的基础上，开设该等创新业务的成本极低，且该等创新业务对应的商业模式都比原有的纯分销商/零售商的模式要好。因此，站在分销商和实体门店的立场考虑，一旦来了不会想要走。

一度困扰部分投资者的持续融资疑虑已极大缓解：前期部分投资者质疑的持续融资是基于传统分销商模式的判断。线上业务的ROE均大大超过传统的分销业务，每一单位存量/增量资本投入均对应更高的单位回报。有关融资需求的情景分析可参考我们3月27日的报告《怡亚通商业模式透析——分销商向平台商模式转型中》的图8。

怡亚通作为中国消费品领域线下王者的地位对大型互联网企业具吸引力，争夺焦点在于生态系统的定价权如何分配：我们认为，公司作为中国消费品领域线下王者的地位已经确立，其终端联盟做为诸多场景应用的入口对大型互联网企业具吸引力，两者具备战略合作基础，争夺焦点在于这个生态体系的定价权如何分配。

公司的核心业务追随传统消费品，有望穿越牛熊周期：380平台业务为公司的基石，该业务节奏追随传统消费品，公司有望成为穿越牛熊周期的标的。

重申「买入」的投资评级：市场对于公司的估值倍数仍在探讨中，我们认为现阶段采用PS估值较为客观，因为所有的增值应用均基于线下规模。在PS应当给予多少倍的问题上，可参考公司的商业模式如何对标，以轻资产为极致的阿里巴巴（BABA.US，未评级）和腾讯控股（0700.HK，未评级）为标准，则其PS均在10.0x以上，我们认为现阶段与京东商城（JD.O，未评级）对标较为恰当，因其商业模式亦为在正规品牌商品销售获得流量的基础上嫁接增值服务，重申「买入」的投资评级。

大冷股份：定增利于搬迁，收购三洋高效制冷拉开整合大幕

类别：公司研究 机构：财富证券有限责任公司 研究员：王群 日期：2015-06-10

事件：公司5月22日公告停牌，6月5日复牌，并公告拟非公开发行以及收购三洋高效制冷30%股权。

投资要点

定增5.8亿元用于本部厂房搬迁，利于优化布局提升盈利能力。公司公告拟以不低于15.09元/股定增不超过3843万股、募资不超过5.8亿元用于公司厂房搬迁改造项目。公司现有厂房为上世纪50-60年代建造，早已不适合现代生产需要，效率低下导致本部盈利能力未得到应有的体现;公司将借搬迁契机建造智能化和数字化工厂，采用柔性生产线、工业机器人等新技术调整产品结构和优化生产线，全部搬迁预计2016年完成，预计搬迁改造后， 公司本部盈利能力将大幅提升。

1倍PB 收购三洋高效制冷系统，拉开整合大幕。公司公告拟以2699万元收购三洋电机持有三洋高效制冷30%的股权，支付对价为1倍PB。公司原持有三洋高效制冷25%的股权，收购完成后持有55%的股权。三洋高效制冷主营换热器，为制冷设备的关键零部件，2014年收入1.3亿元，净利润195万元。变为公司子公司后，三洋高效制冷将从提升研发能力以及从为冰山集团内部配套扩展对外销售两条路径来做大规模和提升盈利能力。收购三洋高效制冷拉开了公司资产整合大幕，预计未来2-3年内公司将进一步整合冰山集团资产，实现内部资产的优化和外部商业模式的创新，做大做强冷链产业链。

继续看好冷链时代开启下公司从设备到服务全面布局的领先优势。城市化率提升，我国居民易腐食品消费总量将稳定增长，随之而来的是食品安全与营养问题。我们认为冷链精准温控是食品安全与保鲜的保障，所带来的价值增值在万亿元级别。城市化下冷链行业类似房改后工程机械行业的大发展，参考美国和日本冷链发展经验，随着我国城市化率超过55%，冷链将迎来加速发展阶段，我们测算冷链年均市场规模在546-757亿元。公司冷链设备链已打通从最初1公里到最后100米成为业内最长冷链公司， 新任董事长正式提出进军线上+线下的冷链服务战略，利用多年积累的客户和网点布局开展冷链的大数据业务，预计短期收入1个亿，长期可达3-5亿元。

估值仍具安全边际，其他看点颇多，继续维持“推荐”评级。公司大股东仍有多项优质资产，后续不排除资产重组的可能;持有国泰君安股权上市在即，投资收益将大幅增值;参股富士冰山自动售货机迎来加速发展，有望再造一个大冷。暂不考虑此次定增影响，预计公司2015-2016年净利润分别为1.57亿元和1.97亿元， 每股收益分别为0.44元、0.55元，现价估值水平仍具安全边际。我们认为可给予公司2016年每股收益35-40倍PE估值为19.25-22元，再考虑持有国泰君安股权价值和厂房搬迁后土地收储，公司合理估值区间为22.58-26.15元，继续维持“推荐”评级。

风险：宏观经济继续下滑，冷链发展未达预期。

雪人股份2014年业绩预告点评：业绩低于预期，压缩机产销步入批量化阶段

类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：黄琨，吕娟，王浩 日期：2015-01-30

结论：公告预计2014 年修正业绩低于预期，归于市场推广和压缩机生产前期投入费用加大，判断2015 年传统制冰机保持稳健，压缩机将进入批量化生产销售，螺杆膨胀机也将得到大规模推广应用，下调2014-16 年EPS 至-0.05（-0.06）、0.51（-0.00）、0.81（+0.01）元，鉴于螺杆膨胀机示范项目即将落地和产业链布局完善的原因，参考行业平均30 倍PE 估值给溢价，给予2015 年59 倍PE，上调目标价至30 元，维持增持评级。

压缩机推广和生产前期投入费用加大，业绩低于预期：公司公告2014 年修正业绩为亏损700 万元–900 万元，其中四季度亏损600-800 万元，业绩低于预期，主要归于三点：1、四季度公司市场推广力度大于预期，销售费用大幅增长;2、压缩机生产销售力度加大，前期投入费用较预期有较大增长;3、计提钢材存货跌价准备;鉴于公司压缩机已经进入了批量化生产销售阶段，判断2015 年一季度公司业绩将进入环比大幅增长期。

压缩机和螺杆膨胀发电机将助推公司进入爆发式增长周期：传统制冰机市场需求稳定，竞争加剧导致利润率下降，预计2015 年将保持平稳，利润将回归到约3000 万元水平;莱富康和SRM 压缩机产能布局基本完成，目前莱富康单月产销量已经上升到200 台左右，预计2015 年上半年上升到500 台/月，加上SRM 压缩机，全年销售收入有望达到3 亿元;螺杆膨胀机发电机推广顺利，目前已经接洽的项目有20 多个，判断首个示范项目在农历年前将得到落实，预计2015 年收入有望达到1 亿元。

风险提示：螺杆膨胀发电机示范项目推迟。

烟台冰轮：业绩低于预期，期待国企改革提升盈利能力

类别：公司研究 机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：张君平，杨绍辉，闵琳佳 日期：2015-03-17

公司2014年实现收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别为16.9亿、2.08亿、1.14亿，同比分别增长10.66%、下滑17.99%、下滑26.03%，低于预期。由于宏观经济增速放缓、下游需求疲软以及竞争的加剧，公司核心产品制冷机组收入下滑，低毛利率工程业务占比提升拉低综合毛利率。同时，重点联营企业业绩下滑致使投资收益下降。公司已公布拟收购冰轮集团旗下冰轮香港和办公楼资产，迈开国企改革第一步，初步完成冷冻冷链、中央空调、节能环保三大核心业务同心多元的战略布局。中央空调与节能环保业务将接替冷冻冷链成为公司发展新道路，我们也期待随着国企改革的深入，公司产品竞争力、管理效率的提升以达到盈利能力的提升。不考虑未完成的收购项目，同时假设未来三年出售交易性金融资产所得投资收益与2014年持平，我们预计公司2015-17年每股收益为0.53、0.57、0.62元。考虑收购的利润增厚及股权摊薄，预计2015-17年备考每股收益0.63、0.70、0.79元。

目标价上调至14.49元，评级上调至谨慎买入。

支撑评级的要点

收入增长源自新并入公司贡献，原有业务下滑。2014年4季度公司正式并表华源泰盟、神州制冷，期间两公司分别实现收入2.29亿、0.34亿，分别贡献净利润2，097.6万和218万。扣除此公司原有业务收入14.27亿，同比下滑6.6%，原有业务扣非归母净利润0.9亿，同比下滑41%。业绩主要受到宏观经济影响，下游大型固定资产投资放缓、竞争加剧等带来的收入、毛利率和联营企业投资收益的下降。

产品结构变化致毛利率下降，未来大概率企稳。由于在高端市场的技术领先和新产品的推广，公司制冷机组毛利率维持稳定。然而工程业务毛利率大幅下滑至7%且收入占比提升，综合毛利率下降1.9个百分点至27.4%。我们预计毛利率大概率进入低区，未来将逐渐企稳。

拟收购冰轮香港并入快速增长的中央空调业务，抵补主业增长乏力。冰轮集团承诺2015-17年冰轮香港归母净利润不低于6，458万、8，291万和1亿，2016-17年增速分别为28%、21%，增速较快，表明集团公司对此次注入资产未来发展的信心。

初步完成业务布局，期待国企改革深入提升盈利能力。公司初步完成冷冻冷链、中央空调、节能环保三大核心业务同心多元的战略布局。中央空调与节能环保业务将接替冷冻冷链成为公司发展新道路，我们也期待随着国企改革的深入，公司产品竞争力、管理效率的提升以达到盈利能力的提升。

评级面临的主要风险

主业持续下滑拖累业绩、资产注入方案未通过。

估值

考虑收购预计2015-17年备考每股收益0.63、0.70、0.79元。对应23倍2015年备考市盈率，目标价由12.50元上调至14.49元，评级上调至谨慎买入。

新希望：打造农业领域的“滴滴打车”+“大众点评网”

类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：吴立，刘哲铭 日期：2015-05-14

新希望战略转型模式：打造开放式养殖云服务平台。

养殖云服务平台是公司福达计划创新业务的载体及移动互联网流量入口。平台以开放为核心理念，引进互联网合作伙伴，并向产业链中的运营商开放。为产业链企业提供类淘宝的商机平台，通过“滴滴打车”的抢单模式来撮合交易，并追加了类似“大众点评网”的评价系统，打破信息不对称。

1）对养殖户而言，获得了相对最优的一揽子养殖综合解决方案，获得更好的服务体验以及养殖效率。

2）对产品服务提供商而言，则提供了与客户的直接对接渠道。其中的优秀企业，将通过互联网口碑效应获得加速壮大的机会。

3）对新希望公司本身而言，以撮合交易为切入点获取用户数据，为对接希望金融实现流量变现积累信用数据。同时还以平台规则制定者的身份打开养殖黑匣子，实现养殖全程的可监控和可追溯，为下游消费端的产品品牌形象的树立奠定了质量基础。

新希望战略转型目标：打造中国食材第一品牌。

新希望转型的根本目的，是希望能够为公司的年产约230万吨终端肉制品树立中国食材第一品牌的形象，以此获取品牌溢价，提高单吨盈利能力。为此，公司从生产端和消费端两方面同时入手。生产端如前所述，搭建养殖服务云平台，监控养殖全程，实现可追溯。消费端通过滋生活、北京百镒通等以O2O 模式打通产品渠道，在终端树立产品品牌形象。

新希望开放式养殖平台变现方式：对接希望金融，实现流量变现。

农村存在融资难、融资贵的问题。通过搭建养殖云服务平台，公司将从中积累养殖户的海量交易数据。以此为基础，公司可以建立对养殖户的信用风险评估体系，填补银行系统在农村金融领域的空白，解决农村融资难、融资利率高等问题。最终打造成融资、理财、数据运营服务三大平台。

新希望VS. 大北农：农业领域的“苹果生态圈”VS“安卓生态系统”。

1、共同点：两者都是以养殖为切入口，搭建农业互联网生态系统，获取线上养殖户流量。以海量交易数据为基础，通过公司传统产品销售及互联网金融实现价值变现。

2、不同点：1）新希望：打造“农业领域的开放式安卓系统”。公司定位于平台技术标准提供商，为产业链运营商提供一个商机发现平台，通过交易撮合，获取用户数据，对接希望金融，实现平台变现。根本目标还是以平台品牌推动公司终端肉制品的升级。

2）大北农：打造“农业领域的苹果生态系圈”。通过猪管网、农信商城（猪交所）、农富宝、农富贷等一系列产品应用构成一个闭环生态系统。

2015年：公司迎来“行业景气+公司转型”双拐点。

公司是全国最大的饲料企业，饲料业务历年来保持平稳增长的态势，贡献净利润8-10亿元，是公司的现金牛业务。公司的盈利波动主要是养殖及屠宰业务的带来的。这两块业务属于强周期业务，主要受行业景气周期影响。我们认为，经过三年的产能去化，养殖产业链将在2015年7月份迎来加速反转。由此给公司业绩带来巨大弹性。

投资建议。

预计2015-2017年，公司实现净利润约为28.38亿、38.08亿、34.67亿元。给予2015年23倍PE，6个月目标价32元，对应市值650亿。其中农牧业务估值400亿，民生银行投资170亿，养殖云服务平台估值80亿。给予“买入-A”评级。

风险提示：产品价格不达预期;疫病风险;养殖云平台业务进展不达预期;

亚盛集团：农垦经营模式改革领导者，2015年迎全面变革

类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：吴立 日期：2015-04-27

事件：4 月23 日，公司发布2014 年年报，实现收入22 亿，同比下降17%，归属于上市公司股东净利润2.06 亿，同比下降49%，对应EPS0.11 元。同时公司发布2015 年1 季报，实现收入4.32 亿，同比下降12.35%，归属于上市公司股东净利润2901 万，同比下降46%。

我们的分析和判断：1、农业增收受限，公司创新经营模式，积极寻求变革。14 年公司业绩大幅下滑，主要原因为国际国内农产品价格倒挂，大宗农产品价格有限制，行业持续低迷。

公司作为农垦系统经营模式改革领导者，2015 年起公司将进一步优化统一经营模式，采取“公司管两头+农户承包种植”模式，即公司管生产两头，种子、化肥、农药等农资由上市公司管，销售由上市公司管，种植统一安排，具体的操作给家庭农场、农户。对上市公司一方面可统一安排种植，提高效率，同时降低经营风险，另一方面可提高农户的积极性。

2、甘肃农垦仍有400 万亩土地资源，农垦改革在即，存在注入预期。

甘肃农垦拥有土地资源总面积约810 万亩，目前上市公司有415 万亩，占比51%，在农垦全面变革的背景下，集团资产证券化是趋势，公司存资产注入预期，甘肃农垦大量土地资源也将打开公司成长空间。此外，公司仍有宜农未开垦耕地面积约70 万亩，上市公司体内可用耕地面积具有翻倍空间。

3、公司迎“农垦改革+国企改革”拐点：农垦系统面临的问题：1）垦区管理机制需进一步转变，政企、事企、社企需进一步分开。2）国有农场内土地法律体系不完整，土地流转市场不健全。3）垦区系统企业多，但大型农业企业少，存在整合空间。4）企业运营效率偏低，管理机制有待进一步市场化。2）员工持股。3）整合垦区外土地资源。