联通混改深度解读 国企混改概念股的机会还有哪些？

铁总改革进程再提速，继续推荐铁路三剑客，尤其重视不仅仅是“混改”的大秦铁路(8.94 +0.00%,诊股)

1.铁总改革进程提速：从年初东南沿海高铁调整价格到“复兴号”即将按照350公里时速驰骋京沪线，从5月到7月，连续会见了马云、马化腾，欢迎参与铁路混改，并提出互联网与高铁网双网融合，8月，分别在上海和北京产权交易所推介了21个和11个土地综合开发项目，涉及土地面积分别为2万亩与5000余亩，土地综合开发力度再度加强。作为被点名混改的七大领域，铁总虽尚未推出全面的改革方案，但近期的一系列行动都意味着铁路改革进程提速。

2.铁路改革的突破口：提升ROE水平。年初我们深度报告，从铁总的财报出发，拆解其ROE，发现净利率下滑与资产周转率下降是导致铁总ROE水平远远低于海外的原因。对此我们提出四大突破口：价格市场化;盘活资产;清算机制透明化及资产证券化。1)土地资产盘活即突破口之一。本次推介项目或为未来土地开发样本。先后32个项目或成为未来开发样本。我们注意到：“下一步，相关铁路局、合资铁路公司将通过产权交易机构，依法合规做好项目产权转让和招商工作。”也即意味着铁总将授权各路局进行具体商议，也是落实路局土地综合开发的主体责任。形成样本后，后续各公司可照本开展综合开发的工作。盘活土地，有助于盘活闲置资产，进行价值重估，或引进社会资本，实现资产证券化，从而降低负债率，实施铁路领域去杠杆。2)优质资产证券化可以期待。铁总6万亿资产，不乏优质资源。3)高铁网与互联网，双网融合前景广阔我们认为，双网融合可以在高铁快运、电子支付、国际物流(尤其在“一带一路”，中欧国际班列境外货源的组织与运输网络合作上，可以实现双方共赢)，未来双方亦可以在混合所有制改革等领域深化合作，充分利用和整合各自优势资源，有效提高资源利用效率效益。

3.投资建议：继续推荐铁路三剑客，尤其建议关注不仅仅是改革催化的大秦铁路。

铁龙物流：受益于经济回暖，沙鲅线运量或超预期;大股东中铁集作为铁总下属三大专业化运输公司之一，未来存在与社会资本继续融合发展的潜力;广深铁路(5.11 -3.04%,诊股)：公司改革受益路径包括普铁提价及土地资产盘活两条路径。若此次土地开发项目形成样本，将为公司未来盘活自身土地资源提供空间。大秦铁路：周初我们上调了大秦铁路目标价，原因是：a)因运量或持续超预期，上调了17-19年盈利预测(运量超预期来自于下游环渤海地区港口全面禁止汽运煤以及上游优质煤矿产能释放，货源地产能提升)b)若能够持续满负荷运营，根据定价规则，大秦线运价未来仍有上浮10%的可能(基准价上浮10%，下浮不限，未来运价或更为弹性化)，10%的运价上浮或带来20亿的收入增量。c)铁路改革进程提速，未来铁路股股价或受到系统改革催化。

联系人：吴一凡(13817943068)

能源组：王秀强

三峡水利(10.23 -0.68%,诊股)：中央混改+电改先锋，三峡“发配售”战略水到渠成

1.中央主导电改+混改，重庆、三峡不能走回头路。重庆是中国电改的标杆、三峡集团是增量配售电改革的先锋，改革成败事关全局。重庆领先全国正推动增量配售电改革试点，由三峡集团牵头推进“四网融合”，打造独立于国家电网的“三峡电网”，改革背后拥有中央部门的鼎力支持。虽近期当地主政官员调整，改革不会停步，预计新任市委书记对改革也将不遗余力支持。

2.三峡水利股权调整正在推进。当前，水利部是三峡水利大股东，三峡集团通过增持位列第二，三峡集团正与水利部谈判解决股权转让问题。最为理想的方案是通过资产划拨的方式调整股权，三峡成为上市公司大股东，随后加速推进地方电网资产整体上市等工作。

3.国家电网重庆电力公司表态支持云电入渝。通过调研获悉，国网重庆电力公司与重庆地方政府进行多轮谈判，谈判涉及云南水电送重庆、输配电价核准等问题，电网公司对云南水电送入重庆的态度上发生了变化，并表态支持，后续根据通道资源、电源分布、市场需求等条件落实方案。

4.三峡混改平台——长电联合正在启动人员招聘。国家发改委已批复重庆长电联合混改试点方案，三峡是长电联合单一大股东，混改+电改赋予三峡更高的地位。长电联合整合重庆聚龙、乌江、长兴电力三家公司优质电力资产，目前正启动人员招聘，推进增量配售电业务开展。

5.重庆电网输配电价核准公布在即。调研获悉，重庆电网输配电价核定即将完成，在现有输配电价基础上下调1.9分左右，综合考虑电网利益、电改需要、三峡水电入渝等因素。输配电价核定后，重庆增量配售电改革具备启动条件。

6.盈利预测：若重庆地方电网资产注入完成、三峡水电入渝落地，三峡水利格局和定位将发生实质性变化。目前，四张地方电网电量规模100亿度电，按度电盈利0.1元测算，公司利润将由2.3亿增加到10亿元;考虑用电量增长，2020年电量规模可以实现200亿，利润规模20亿元。从更远空间看，三峡水利有望作为三峡开拓全国配售电市场的平台，增长空间巨大，强推评级。

联系人：王秀强(13401191254)

通信组：束海峰

一、中国联通混改优先，特事特办

证监会发布通告称，证监会经与国家发展改革委等部门依法依规履行相应法定程序后，对中国联通混改涉及的非公开发行股票事项作为个案处理，适用2017年2月17日证监会再融资制度修订前的规则;

方案和之前公告的没有变化：在本次混改过程中，公司拟向战略投资者非公开发行不超过约 90.37 亿股股份，募集资金不超过约 617.25 亿元;由联通集团向结构调整基金协议转让其持有的本公司约 19.00 亿股股份，转让价款约 129.75 亿元;向核心员工首期授予不超过约8.48 亿股限制性股票，募集资金不超过约32.13亿元。上述交易对价合计不超过约 779.14 亿元;

二、混改增发是在A股，现在A股和港股的关系：港股的价值洼地凸显

港股是实际运营公司的资产的主体，A股市港股部分权益的股权公司。理论上讲：港股的资产和A股的资产是1:0.333的关系;

复牌前：A股1583亿元市值，港股市值2440亿元市值(理论上对应的A股市值是812亿)，也就是说A股比港股贵了95%，港股的价值洼地凸显;

增发复牌后：

这次增发是纯粹针对A股的联通公司，增发完成之后，新增90亿股本(670亿元)，另外19亿是从集团层面购入老股，总股本达到302亿，市值达到2252亿，PB为1.55x;

港股这边：募集的资金公司管理层明确表态780亿元会以某种形式注入港股，但具体是供股、增发、还是借贷的形式，目前没有明确的说法;

A股这边董事会：6个国企，4个外部企业的，5个独董，增发后集团对A股只有36.7%的股份，没有绝对控股;但A股这边并不有实质性的经营资产，对经营层面的影响有限;港股这边董事会结构没有发生任何变化;

三、股权激励顺利进行：考核三大指标收入增长率、利润总额、净资产收益率

激励对象：包括上市公司的董事、高级管理人员、核心管理人员、核心技术人员或者核心业务人员，以及公司董事会认为应当激励的对公司经营业绩和未来发展有直接影响的其他员工，不包括独立董事和监事以及由公司控股股东以外的人员担任的外部董事;

四、选择标的上：主题优先，长期业绩改善需要时间

首先联通混改：边际改善显著，对于联通来说，有钱了，有资源了，怎么做，没想好，但是趋势向好，港股的联通目前价值洼地，重点推荐!A股的联通之前反映预期充分，现在估值相对较贵;

其次;联通混改主题公司：按照名单来，市值小，逻辑上没有显著瑕疵的，首推宜通世纪(13.01 -7.40%,诊股);垂直行业公司中，宜通世纪(111亿)、网宿科技(11.24 -1.49%,诊股)(268亿)、用友网络(20.85 -1.04%,诊股)(301亿)、苏宁(1123亿);

最后关注通信类国有企业：中国电信旗下的唯一A股上市公司号百控股(19.06 -3.88%,诊股)，大唐系大唐电信、高鸿股份(10.73 -0.56%,诊股);武汉邮科院下的烽火通信(26.59 -1.81%,诊股)、光迅科技(21.45 -0.69%,诊股);普天系下面的东信和平(10.70 +0.56%,诊股)、东方通信(7.05 -2.08%,诊股)。