盛松成:我国央行资产负债表的变化中美央行缩表的对比

来源：上海证券报时间：2017-06-22 15:21:28

中美央行缩表的对比

中国的中央银行资产负债表和美国的中央银行资产负债表有很大的区别，人民银行不存在大量缩表的问题，当前我国还是稳健中性的货币政策。

第一，从基础货币的来源看，中美央行的资产负债结构很不相同。美联储缩表是缘于国际金融危机时期非常规货币政策而导致的资产负债表的大幅扩张，而中国并不存在这样的缩表压力。人民银行没有美联储那样庞大的证券资产需要处理，而外汇占款受资本流动的影响，可以通过调整其他科目予以对冲。

美联储持有的证券以国债、联邦机构债务证券和抵押支持证券等为主，占比为95.1%。从2007年年末至今，美联储从以持有国债为主(占比86.4%)，转变为持有国债、联邦机构债务证券和抵押支持证券为主，此三项的占比分别为55.1%、0.2%和39.8%。美联储购入的大量证券成为影响货币政策的唯一科目，因而也是美联储缩表的主要对象。2011年9月至2012年年底，美联储开展了约6670亿美元的扭曲操作。通过买入长期国债，推低长期利率，从而推低与长期利率挂钩的贷款利率，以鼓励投资者买入高风险资产，进而推动股票等资产价格上升、引导资金投向长期投资领域，以此促进经济增长。目前美国的经济基本恢复，缩减资产负债表规模，是美联储退出量化宽松措施的自然举措。加息配合缩表，将使美联储能以更加平衡的方式收紧市场流动性，也将能让美联储在未来经济下滑时有继续扩表的空间。

第二，我国央行资产负债表的扩张程度近十年来远远小于美联储的扩表。在国际金融危机期间，美联储通过量化宽松政策投放了大量的基础货币，资产负债表规模由2007年金融危机前的不到9000亿美元，扩张到2014年的4.5万亿美元。同时，美联储资产负债表的资产结构发生了巨大变化：创设临时性短期流动性工具、购入大量机构债和MBS、增持长期国债并减持短期国债等。而同期，我国央行资产负债表仅扩张不到2倍。并且，同期我国经济增速远远高于美国，所需要的货币增速自然也高于美国。

第三，美联储计划实施缩表，是为了使货币政策回归正常化。因为危机发生后，美国超额准备金大量增加，货币乘数大幅下降，较大程度上削弱了货币政策的有效性。而我国并不存在这一情况，事实上，我国货币乘数不断提高，并逐渐超过美国。2008年美国超额准备金率由上年的0.03%提高到12.06%，2013年高达26.09%。2008年美国M2乘数由上年的8.93倍下降至4.92倍，2013年降至2.98倍。目前美国的超额准备金率仍较高，2017年4月为19.04%，而2017年一季度末我国超额准备金率为1.3%，货币乘数达到5.3倍。

第四，与美联储缩表不同，人民银行的缩表是被动的。首先，近年来我国央行资产负债表规模的收缩主要是由于外汇占款下降引起的。2015年，人民银行资产规模缩减明显，全年缩减2.04万亿元，同期基础货币缩减1.77万亿元。但是，在此期间由于央行四次下调法定存款准备金率，货币乘数得以提高，广义货币供应量同比增长13.3%。2016年3月末，央行资产负债表也较当年1月末收缩了约1.1万亿元。这两次缩表都是在外汇占款下降的大背景下发生的。外汇占款收缩已经持续了较长时间。截至2017年5月末，外汇占款余额为21.55万亿元，环比减少294亿元，连续19个月下降。其次，季节性因素也会影响央行资产负债规模。例如每年春节前，民众持有的现金需求都会激增，从而导致银行的流动性趋紧，央行往往要在此时向市场补充流动性，然后在春节过后回笼货币，因而其资产负债表的表现为先扩表后缩表。再次，人民银行资产负债表在负债端的政府存款占比较高，且我国的政府存款波动较大，这也是影响人民银行资产负债表规模变动的因素之一。

综上所述，央行资产负债表规模的变化是政策工具组合共同作用的结果，缩表与紧缩并不是同一回事。总体而言，由于中美两国央行在货币创造机制、经济运行状况以及货币市场环境上的不同，决定了我国央行不会像美联储那样缩表。

为使经济健康、平稳地运行，出于挤泡沫、防风险的需要，今年以来中国的货币政策总体维持着紧平衡。因为货币政策不仅要考虑稳增长，也需要综合考虑汇率、通胀、股市、楼市等情况。事实上，市场利率的上行已经持续了一段时间，利率上升的空间已不大，流动性也不会再趋紧。6月中旬美联储如期加息，人民银行依然维持公开市场操作利率不变，市场的反应也很平稳。同时，人民币汇率趋于稳定，跨境资金流动已回稳向好，外汇储备也已连续数月回升，这些都是稳健中性货币政策产生积极效果的体现。

(盛松成系中国人民银行参事、中欧国际工商学院兼职教授;龙玉为上海财经大学金融学院博士研究生。本文仅反映作者观点，不代表所供职机构的意见)

表1 1993年末人民银行资产负债表(单位：亿元)

项目	金额	比重	项目	金额	比重
国外资产	1550	11%	储备货币	13147	96%
外汇	1432	10%	货币发行	6314	46%
货币黄金	12	0%	其他存款性公司存款	5041	37%
其他国外资产	106	1%	不计入储备货币的金融性公司存款	500	4%
对政府债权	1583	12%	非金融机构存款	1292	9%
对其他存款性公司债权	9610	70%	发行债券	0	0%
对其他金融性公司债权	252	2%	国外负债	0	0%
对非金融性部门债权	682	5%	政府存款	473	3%
其他资产	0	0%	自有资金	310	2%
			其他负债	-255	-2%
总资产	13676	100%	总负债	13676	100%

表2 2017年5月末人民银行资产负债表(单位：亿元)

项目	金额	比重	项目	金额	比重
国外资产	223431	65.24%	储备货币	299585	87.47%
外汇	215496	62.92%	货币发行	73746	21.53%
货币黄金	2542	0.74%	其他存款性公司存款	225839	65.94%
其他国外资产	5393	1.57%	不计入储备货币的金融性公司存款	8772	2.56%
对政府债权	15274	4.46%	发行债券	500	0.15%
对其他存款性公司债权	85834	25.06%	国外负债	830	0.24%
对其他金融性公司债权	6313	1.84%	政府存款	30944	9.04%
对非金融性部门债权	99	0.03%	自有资金	220	0.06%
其他资产	11534	3.37%	其他负债	1635	0.48%
总资产	342485	100.00%	总负债	342485	100.00%

表3 2017年6月14日美联储资产负债表(亿美元)

项目	金额	比重	项目	金额	比重
黄金	110	0.25%	发行在外的联邦储备券	15086	33.70%
特别提款权	52	0.12%	逆回购协议	4061	9.07%
硬币	18	0.04%	存款	25124	56.13%
证券、未摊销的证券溢折价和贴现、回购协议和贷款	44078	98.47%	存款性机构定期存款	0	0.00%
持有证券	42556	95.07%	存款性机构其他存款	22312	49.85%
美国国债	24649	55.07%	财政存款	1639	3.66%
联邦机构债务证券	81	0.18%	外国存款	53	0.12%
抵押支持证券	17826	39.82%	其他存款	1120	2.50%
证券溢价的未摊销部分	1670	3.73%	待付现金项目	7	0.02%
证券折价的未摊销部分	-148	-0.33%	其他负债	76	0.17%
回购协议	0	0.00%	负债合计	44354	99.09%
贷款	1	0.00%	自有资本	308	0.69%
Maiden Lane LLC的资产净额合计	17	0.04%	盈余	100	0.22%
TALF LLC的资产净额	0	0.00%	其他资本项目	0	0.00%
待收现金项目	1	0.00%	资本合计	408	0.91%
固定资产	22	0.05%			0.00%
中央银行货币互换	0	0.00%			0.00%
外汇资产	209	0.47%			0.00%
其他资产	255	0.57%			0.00%
资产合计	44763	100.00%	负债及资本合计	44763	100.00%