水处理概念股迎拉升契机 水处理概念股龙头解析

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永清环保：工程业务毛利率下行拖累利润增速，技术与资本储备殷实，静待土壤政策风起

类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：张浩 日期：2014-10-28

事件：

永清环保今日发布3季报，1-3季度实现营业收入6.41亿元，同比增长32.17%，归属母公司股东净利润0.47亿元，同比增长1.26%，综合毛利率为16.19%，同比降低4pct，基本每股收益0.24元。

此前，公司于10月10日发布前3季度业绩预告，预计归属母公司股东净利润同比增长0%-10%，3季报内容与之相符。

点评：

根据2014年中报与三季报数据，公司传统工程业务仍旧保持快速增长，但是毛利率水平下降拖累综合利润率。我们认为，随着脱硫脱硝市场逐步饱和，价格战将不可避免，因此毛利率下行可能成为长期趋势。土壤修复业务的增速慢于市场预期，但公司已从产业链布局、技术储备和资本实力方面做好了迎接土壤修复市场盛宴的准备。鉴于“十二五”期间仍是土壤修复的示范项目探索阶段，“土壤十条”可能于明年颁布，公司明后两年的业绩将有显著提升。我们预测2014-2015年EPS分别为0.36元/股和0.50元/股，给予公司2015年65倍目标动态PE，目标价32.5元，维持中性评级。

公司近期动态

永清环保自上市以来，积极布局多元化环保业务平台，先后覆盖能源化工水处理、电厂与钢铁厂脱硫脱硝、土壤修复和生活垃圾焚烧等环保业务板块。2014年以来，公司主要活动包括以下几方面：

（1）成立永清东方布局除尘板块：9月23日永清环保公告与珠海克林格林合资设立湖南永清东方除尘系统工程有限公司，公司控股60%，为布局新型高效静电除尘器项目、开发烟气处理清洁岛建设和运营市场做技术准备。随着脱硫脱硝市场逐步饱和，大气雾霾问题持续升温，除尘将成为大气治理的下一个热点话题。公司有望在现有客户资源的基础上，在除尘业务中获得新的业绩增长点。

（2）收购株洲湘银弥补资质短板：9月18日，永清环保以现金出资5000万元对湘银园林进行增资（其中1000万元计入资本公积）。增资后湘银园林注册资本为5000万元，永清环保持股80%。湘银园林持有城市园林绿化（二级）和市政公用工程施工总承包（三级）两个资质，可填补永清环保在园林及市政总承包资质方面的空白，对公司在土壤修复业务领域将形成有利的补充。

（3）定增募资17亿改善债务结构：永清环保以25.75元/股的价格向湖南永清投资集团有限责任公司等五名特定对象增发0.64亿股，认购后36个月内不得转让。募集资金16.55亿元全部用于补充公司流动资金。公司此举，意在满足公司实现综合环境服务提供商战略的流动资金需求，为今后承接大型脱硫脱硝工程、土壤修复和垃圾焚烧项目做好准备。

而大股东增持也有助于提升市场对于公司前景的信心。

2。财报分析

（1）收入：

2014年前3季度，公司实现营业收入6.41亿元，同比增长32.17%。单季度来看，1~3季度收入分别为1.16亿元、3.05亿元和2.20亿元，同比增长10.09%、69.15%和10.39%，3季度业绩增速环比回落。

目前，湘江流域重金属污染治理以污染企业的拆迁、升级改造、历史遗留固废处理等源头治理为主，土壤修复项目还处于试点阶段，市场尚未全面启动，因此今年公司的重金属综合治理（即土壤修复）业务并未显示出爆发性增长，我们预计明年随着“土壤十条”落地，湘江流域重金属土壤修复市场逐步释放，公司业绩将有显著提升。

（2）盈利：工程承包业务毛利率下滑拖累综合毛利率

前9月，公司综合毛利率为16.19%，同比下降4pct。单季度来看，1~3季度分别为16.57%、15.23%和17.32%，同比降低-5.42%、-2.14%和-4.37%。根据2014年中报数据，占收入比重86%的工程承保业务毛利率下滑直接导致综合毛利率同比下降。经过“十一五”和“十二五”两轮集中的市场空间释放，脱硫脱硝市场容量日趋收窄，企业之间竞争向价格战演变，因此，脱硫脱硝业务毛利率下行拖累综合毛利率或成为长期趋势。

（3）期间费用：

前9月，公司期间费用共计0.41亿元，同比增长9.04%，占比营业收入降低1个百分点。其中，销售费用0.13亿元，同比降低11.54%；管理费用0.34亿元，同比增长18.61%。财务费用-0.06亿元，同比降低12.13%。

（4）现金回流：回款情况显著向好

前3季度，公司经营性现金流入0.61亿元，同比转负为正，增长312.48%，显著快于收入增速（32.17%）。从占营收比例来看，前3季度占比9.55%，同比升高15pct。单季度来看，1~3季度分别占比-12.48%、21.73%和4.30%，同比升高11pct、7pct、20pct。受益于工程项目开始逐渐回款，3季度现金流占比大幅回升。

3。公司重要看点

（1）综合性环境问题治理平台

永清环保作为目前A股市场上较为全面的环保平台型企业，业务先后覆盖能源化工水处理、电厂与钢铁厂脱硫脱硝业务、土壤修复和垃圾焚烧等业务板块。随着公司定增后在手现金大幅提升，可将触角伸向更多细分领域，为客户提供更全面的环境问题治理服务，垄断区域市场，实现业绩的显著提升。

（2）土壤修复产业链布局完成静待政策风起

土壤与地下水治理是继大气治理和水处理之后环保板块新热点，也是众多具有资本实力、技术储备和政府公关资源环保企业的必争之地。永清环保地处湖南，受益于《湘江流域重金属污染治理实施方案》，斩获多个重金属土壤修复示范项目。目前，公司初步完成了药剂生产-技术储备-项目施工的产业链布局，且定增后资本实力显著提升，为逐鹿土壤修复市场做了充足的准备。

目前，湘江流域重金属污染治理以污染企业的拆迁、升级改造、历史遗留固废处理等源头治理为主，土壤修复项目还处于试点阶段，市场尚未全面启动，因此今年公司的重金属综合治理（即土壤修复）业务并未显示出爆发性增长，我们预计明年随着“土壤十条”落地，湘江流域重金属土壤修复市场逐步释放，公司业绩将有显著提升。

4。盈利预测及评级

我们预测公司传统的脱硫脱硝业务在未来一段时间内仍可保持优势，且明年随着国家土壤法律和规划的颁布，公司在土壤修复方面将有突破性进展。我们预测2014-2015年EPS分别为0.36元/股和0.50元/股。鉴于公司业务覆盖面较广，难以找到业务板块较为一致的可比公司。综合考虑公司的成长性水平和明年“土壤十条”颁布后将提升相关标的的估值水平，给予公司2015年65倍目标动态PE，目标价32.5元，维持中性评级。

碧水源：业绩符合预期，看好长期发展

类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：邵琳琳 日期：2014-10-29

业绩基本符合预期：2014 年前三季度实现营业收入12.93 亿元，同比增长2.59%，实现归母净利润1.67 亿元，同比增长25.94%，实现基本每股收益0.16 元；其中第三季度实现营业收入2.98 亿元，同比下降31.7%，实现归母净利润0.31 亿元，同比增长2.24%，实现基本每股收益0.03 元。

全年业绩增长可期：前三季度净利润增速快于营业收入增速，主要原因来自BT 投资业务产生的投资收益（净利润增长贡献率达91%）。

前三季度期间费用率达17%，同比增加7 个百分点，其中主要在于财务费用率上升较快，系银行贷款增加导致贷款利息增加所致。考虑到公司项目收入确认主要集中在第四季度，仍然看好全年业绩增长。

持续看好投资价值：1）膜技术领域领军者：连续建成多个地下式MBR 再生水厂，未来有望占领更多市场份额，同时，公司生产的DF膜也完成示范工程建设，将带来新的业绩增长点。2）全国多地布局，延续PPP 模式：公司目前已经成功开拓北京、上海、天津、云南、江苏、内蒙古、湖北、湖南、贵州、陕西、新疆、山东、广东、山西、吉林等地区，并继续延续混合所有制“PPP”模式，推动公司膜技术进入新的区域水务市场。3）“水十条”利好膜法水处理：“水十条”预计年内出台，将提高污水排放标准，从而提升膜法水处理需求。

投资建议：暂不调整公司盈利预测，预计2014 年-2016 年EPS 分别为1.17 元、1.64 元和2.22 元，对应PE 为23.8 倍、16.9 倍和12.5倍，公司为MBR 市场当之无愧的龙头企业，在手订单充足，看好MBR 行业发展，维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价35 元。

风险提示：项目开拓进展低预期、应收账款风险等

利欧股份（002131）：实现强强联合增持

公司近日发布公告，公司与友林泵业株式会社共同投资设立浙江利欧友林供水系统有限公司（下称“利欧友林公司”），利欧友林公司注册资本为800万元，其中，公司投资550万元，占68.75%；友林泵业株式会社投资250万元，占31.25%。

评论：

1。合资公司主营业务变频供水系统产品。变频供水系统产品是把电机变频技术和微机控制技术应用到供水领域的新一代供水装置，与目前普遍采用的恒速泵加压供水、水塔高位水箱供水、气压罐供水等传统方式相比，变频供水系统具有节水节电、运行可靠、控制灵活、联网监控、自我保护等特点，是未来供水设备的主导产品。变频供水系统应用范围广泛，包括城市生活用水、工业企业用水、消防用水、锅炉循环水系统、农田灌溉系统等领域。

2。与韩国友林泵业株式会社合作，实现强强联合。利欧友林公司依托韩国友林泵业株式会社先进的生产技术和工艺，研发、制造高品质的变频供水系统产品，并利用公司强大的销售网络和市场渠道优势，实现该产品的批量销售，从而实现合资双方的强强联合。该合资项目的实施，符合公司的长远发展规划。

3。变频供水系统产品未来市场销售广阔。随着我国经济的快速发展，人民居住环境得以极大改善，城镇化进程的逐步加快也对包括城市供水在内的城市基础设施建设提出更高的要求，随着人们对供水质量及供水系统稳定性可靠性要求的不断提高，要求设计生产高性能、能适应复杂供水环境的恒压供水系统产品成为必然趋势，变频供水系统以其明显的功能优势具有大面积替代现有传统供水方式的市场潜力。

4。提升现有产品附加值，开拓国内市场销售。公司积极向工业用泵高端市场领域延伸，子公司湖南利欧泵业公司主要生产立式斜流泵、轴流泵、中开式双吸离心泵、多级离心泵、渣浆泵、脱流泵、耐腐蚀化工泵及铝业工艺流程泵等产品，广泛用于国家大型水利设施、城市供水、化工等领域，项目预计今年底或明年初有望投产。此次合资涉足变频供水系统，有利于公司拓宽产品线，提升现有产品附加值，开拓内销市场，进一步增强公司的综合竞争优势和抗风险能力，使公司继续保持快速稳定的发展态势。

5。盈利预测及投资评级。我们预计2010-2012年EPS分别为0.39元、0.56元、0.74元，按10月15日收盘价计算，对应动态PE分别为42倍、29倍、22倍。考虑到明年公司