医药行业受政策扰动明显 医药行业概念股值得关注

凯利泰2015年业绩快报点评：内生外延并进，2015年业绩高速增长

类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：李平祝 日期：2016-02-24

1.事件。

公司发布2015年业绩快报，2015年实现营业收入4.62亿元，同比增长108.17%;归属于上市公司股东的净利润1.21亿元，同比增长94.89%;全面摊薄EPS为0.34元。

第四季度单季收入实现1.37亿元，同比增长45.5%，环比增长11.7%;单季度归属于上市公司股东的净利润2，856.6万元，同比增长22.7%，环比增长24.2%。

2.点评。

（一）业绩点评。

由于艾迪尔和易生科技的并表因素，公司15年全年业绩高速增长。仔细分析第四季度业绩，单季收入同比增长45.5%，环比增长11.7%;单季度归属于上市公司股东的净利润同比增长22.7%，环比增长24.2%。由于易生科技2015年2月份之后，股权占比达到56.95%，纳入并表，所以第四季度业绩同比增长有并表因素;归属母公司股东净利润增长环比和同比都维持了20%以上的高增速，表现强劲，可见公司艾迪尔、易生科技、以及公司原有业务增长良好。

我们认为，公司外延拓展高值耗材领域，打造“骨科+心血管介入”的布局已经初步完成，2016年业绩增长确定性高：1）椎体成形微创介入手术系统增长趋于稳定。虽然包括江苏、浙江、广东、北京、宁夏等多省市已经纳入医保，但像上海这样的一线城市尚未进入医保。公司作为行业龙头，市占率超过40%，将明显受益于行业发展所带来的红利;2）我们看好公司管理层的并购整合能力，充分发挥凯利泰和艾迪尔各自的终端品牌定位互补性、销售渠道互补性、产品类别互补性、技术创新互补性，1+1》2的协同发展可期;3）易生科技Tivoli药物洗脱冠脉支架具有一定的技术优势，增长稳定，同时毛利率超过80%，高于其他骨科耗材产品毛利率，随着易生科技的不断成长，明显有利于提高公司净利润水平;4）2016年1月，公司完成对艾迪尔20%和易生科技43.05%少数股权收购，进一步增厚2016年全年业绩。

（二）高值耗材平台已经形成。

艾迪尔和易生科技先后并入公司，完成了公司在高值耗材领域两个最大的市场（骨科和心血管介入）的完整布局。

骨科器械包含了关节器械、脊柱器械、创伤器械，涉及一类、二类和三类医疗器械，是高值耗材领域市场空间最大的一块。根据Frost&Sullivan的报告，我国2013年骨科器械市场的规模就达到120亿元左右。凯利泰（300326）+艾迪尔，正式瞄准这一市场，形成品牌、产品等多重互补的市场发展模式，使公司短时间内成为大骨科平台性公司，打开了整个骨科耗材百亿市场空间，具备了成为国产骨科耗材龙头企业的潜质。

冠脉支架是又一个超百亿空间的市场。2013年，我国进行了45万例PCI手术，使用了近70万个冠状支架，销售额超过70亿元，而且预计支架的使用数量增速超过20%。易生科技是公司在又一高值耗材市场的完美支点，有能力成为和骨科耗材并驾齐驱的业绩第二动力。

（三）内生+外延，符合医疗器械行业发展大逻辑。

众所周知，医疗器械行业由于单一产品的市场规模有限，很容易触及天花板，所以内生+外延的方式扩充产品线成为行业发展的主要逻辑。公司通过自身产品挖局和外延并购艾迪尔、易生科技，已经具备了平台公司的价值，为长期不断地导入产品积累了经验和完善了架构。

运动医学或成为下一个并入平台的产品线。2013年，公司开始通过代理方润的低温等离子射频设备，进入运动医学这一大骨科学的新兴领域。在2008年奥运会之后，我国运动医学市场悄然兴起，虽然目前还处于孕育期，但复制北美运动医学的发展历程，具备成长为蓝海市场的潜力。我们认为公司前瞻性地布局运动医学产品，充分发挥公司高值耗材平台的作用，具备进一步拓展运动医学市场空间的良好潜质。

3.投资建议。

2016-2017年预计净利润为1.86亿元、2.23亿元，净利润增速为25.7%和20.3%，在不考虑艾迪尔20%和易生科技43.05%少数股权收购的情况下，对应EPS分别为0.43元和0.52元（按预案并购少数股权，增厚业绩，对应EPS为0.49元和0.59元）。我们认为公司的产业布局符合行业发展逻辑，认可高管公司治理和行业整合能力，以及公司作为A股唯一的骨科+心血管介入高值耗材的平台价值，因此给予谨慎推荐评级。

4.风险提示。

PKP系统销售低于预期;艾迪尔、易生科技的整合协同作用低于预期;运动医学市场开发低于预期。

沃森生物（sz300142）：非经营因素导致亏损，2016将迎业绩拐点

类别：公司研究 机构：西南证券股份有限公司 研究员：朱国广 日期：2016-03-02

事件：公司公告业绩快报，2015年实现收入和归母净利润分别为10亿元（+40%），-3.9亿元。

2015年亏损主要由非经营因素引起，预计2016年影响将大幅缓解。收入高增长主要源于实杰流通平台的放量。我们估计公司2015年利润结构为：经营性利润约1.5亿元，员工持股计划成本1.4亿元，费用化研发费用约2亿元，财务费用约1.5亿元。其中：1）员工持股计划成本为一次性项目;2）随着在研产品陆续获批进入临床，公司2016年的费用化研发支出将大幅下降（转为资本化）;3）公司2015年已通过上市公司和子公司两个层面融资约26亿元，预计2016年将置换部分债务，财务费用负担将减轻。

2016年为主营业务重启增长的元年。1）公司过去收入主要来自于Hib疫苗、流脑A+C疫苗、ACYW135多糖疫苗、AC多糖疫苗，受GMP改造及竞争日趋激烈影响，近年增速下滑趋势明显，目前GMP改造影响已过去，市场竞争格局逐渐稳定，预计16年将步入恢复期。2）2015年新获批的23价肺炎多糖疫苗、吸附无细胞百白破疫苗、吸附破伤风疫苗将贡献业绩增量，其中23价肺炎多糖疫苗为重磅品种，估计2015年国内销售额10亿余元;3）山东实杰流通平台已完成整合，预计平台效应将于16年爆发，预计收入增速在30%以上;4）血制品领域：河北大安与广东卫伦的组分调拨已步入国家卫计委备案阶段，预计将于16年获批，300余吨存量浆将有望贡献业绩增量。

重磅品种研发有序推进，目前为业绩爆发前夜。1）2价HPV疫苗已步入临床III期尾声，预计将于18年获批生产，我们估计上市首年将贡献10亿元收入;2）13价肺炎结合疫苗已于2015年获批临床，预计将于2018年上市;3）曲妥珠单抗III期入组已完成，预计将于2017-2018年上市贡献业绩增量;4）后续重磅产品梯队还有4价流脑结合疫苗（已获批临床）、治疗性HPV疫苗（正在申请临床）、9价HPV疫苗（临床前安评）、4个生物类似药（除赫赛汀，预计17年将全部进入临床）、7个生物创新药（2个已申请临床），未来增长动力充足。

业绩预测与估值：考虑到实杰平台效应加速爆发、23价肺炎多糖疫苗放量、债务压力减轻等业绩利好因素，我们预测公司2016-2017年EPS分别为0.08元和0.18元（原预测0.01元、0.07元），研发费用、财务费用仍拖累业绩，预计2016年主营业务利润约2.5亿元，若考虑HPV疫苗、单抗等业务的放量，则目前价值处于低估状态，上调至“买入”评级。

风险提示：研发进度或不及预期，新产品放量或不及预期。