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铁汉生态2014年年报点评：生态修复业务迎来大机遇

类别：公司 研究机构：首创证券有限责任公司 研究员：邵帅 日期：2015-04-22

业绩描述

营业收入20.03亿元，同比增长34.44%，营业利润2.94亿元，同比增长10.17%，归属于上市公司股东净利润2.44亿元，同比增长3.66%。经营活动产生的现金净流量为-2.42亿元，同比改善19.72%。公司总资产50.64亿元，同比大幅上升40.48%。基本每股收益同比小幅上涨2.13%，为0.48元/股。

业绩点评

存货大增是流动资产增长的重要原因；流动资产和非流动资产均增长导致公司总资产大增；短期负债大增导致总负债大比例增长

财报显示，年末公司总资产同比大幅增长40.48%，达到50.64亿元，为4年来最高规模。其中，流动资产占比57.3%，同比增长31.19%；非流动资产占比42.7%，同比增长55.2%。流动资产和非流动资产均大幅增长导致总资产大增。进一步分析，流动资产中存货项目的大增（同比增幅50.87%）是导致流动资产大幅增长的主因。由于存货科目代表完工但未结算的工程款，而市政工程业务占较大比例，市政项目普遍结算缓慢的特征决定了公司积累了较多的未结算工程款，由此导致存货激增。未来年随着工程款项结算，存货类项目将逐渐转变为营业收入。

在非流动资产的增长中，长期应收款的大幅增长（69.86%）是导致非流动资产增长主因，主要是超过一年到期的BT项目应收款项增加所致。存货和长期应收款的激增为公司未来由资产向营收转换提供了保障。

财报显示，公司总负债同比大幅增长67.53%，达到连续4年来的最高水平。负债/总资产的比重也由2013年的49.98%升至59.61%。分析发现，尽管短期负债和长期负债双双大比例增长，但由于短期负债占绝对比重（80%以上），短期负债的增长（增幅为74.5%）是形成总负债增长的主要原因。

融资活动为公司日常生产经营和业务扩张提供充足保障

财报显示，公司经营活动净现金流量连续4年为负数，同时投资活动净现金流量连续5年持续为负数，而筹资活动净现金流量连续5年持续为正数。说明公司长期依赖借债或发行股票等融资活动维持公司日常生产经营和项目投资建设。分析发现，公司在2011年IPO中募集资金10亿元（超募资金8.2亿元），这为公司后续投资BT项目和日常经营提供了充裕的现金流。

不仅如此，公司2011年之后还通过增发和银行举债等多方式进行融资，为业务扩充进一步提供了保障。目前，现金等价物余额仍节余7.42亿元。预计未来公司将继续扩大投资规模。

环保政策频出，环保产业迎来大机遇，公司未来发展市场前景广阔

2014年2月8日，发改委、环保部等12家部委联合印发《全国生态保护与建设规划（2013~2020年）》，提出了强化生态建设的气象保障、防治水土流失、推进重点地区综合治理、保护生物多样性、保护地下水资源以及森林、草原、荒漠、湿地与河湖、农田、城市、海洋七大生态系统等十二项建设任务；4月24日，《环境保护法》修订草案经十二届全国人大常委会第八次会议表决通过，将“推进生态文明建设，促进经济社会可持续发展”列入立法目的；4月16日“水十条”《水污染防治行动计划》于正式出炉，计划指出，到2020年，全国水环境质量得到阶段性改善，到2030年，力争全国水环境质量总体改善，生态系统功能初步恢复。

分析认为，上述一系列政策密集发布向市场明确传递出国家将繁荣环保产业的信号。预期未来各地方政府也将重点围绕环保产业因地制宜的推出地方政策和规划，并适时推出一批重点建设项目。公司作为同时掌握生态修复技术和具备园林绿化施工资质的企业，未来将收获更多市场订单，加之公司现金流充裕、多渠道融资途径畅通，预计将结合PPP模式与政府部门开展一系列合作。

风险提示

（1）BT项目在工程结算前需要垫付较多资金，并且回款周期较长，公司存在BT工程款不能及时回收的风险；（2）材料成本占营业成本比重超50%，材料价格波动或将对净利润波动形成影响；（3）环保行业市场前景广阔将促使潜在竞争者进入，行业竞争加剧或使得整体利润下滑。

首航节能：设立水资源开发公司，积极布局南方海水淡化和污水处理市场

类别：公司 研究机构：平安证券有限责任公司 研究员：侯建峰 日期：2015-05-04

事项：

首航节能5月3日晚间収布公告，拟在福建厦门成立水资源技术开収子公司。

平安观点：

由海水淡化业务向污水处理业务延伸，借助环保春风切入巨大市场：公司从上市之初就在积极布局海水淡化业务，随着公司中试设备已经安全运行三年以及在此期间所做的积极改迚，公司已经积累的大量的热法处理水的相关技术。由于在部分工业污水处理以及零排放领域，海水淡化热法技术稍作改进即可以应用在污水处理和零排放领域，因此我们估算公司这次借助于在厦门成立水资源开发公司将有望大力推进公司水处理业务的布局，同时随着国内“水十条”的颁布，未来的水务处理的市场空间巨大。

国家积极推迚PPP 商业模式的推广，给首航节能未来在水资源业务开収方面提供了借鉴：无论是碧水源还是万邦达等国内领先的污水处理公司都在积极探讨PPP 模式在污水处理行业的应用，其中一些项目已经提供了很好的借鉴。我们认为，首航节能参与的海水淡化以及未来可能切入的污水水里以及其它水资源项目具备比较好的PPP 推广的基础，未来不排除在国家大力推迚PPP 的背景下在公司布局的海水淡化、污水处理以及其它水资源利用方面推迚PPP 项目的落地，将成为公司水务板块业务落地的重要支撑。

定增已经获得证监会批文，大股东和管理层全额认购，表明对保持公司未来持续成长的决心：2015年4月24日，公司収布公告，对大股东的非公开収行股票获得证监会核准批文，这次定增全部大股东和管理层认购，是对公司未来収展充满信心的体现。 此外，定增正式实施后或二级市场增持后6个月内公司大股东及一致行动人不能反向交易卖出股票，因此我们判断按照公司这次定增6月仹完成，大非如果卖出最早也要等到今年的12月仹，打消市场对于公司大非解禁的担心。

2015年是公司转型“收获”元年，新业务爆収将推动公司步入另一波快速成长期：2015年是需要资本市场重新定位公司业务的一年，我们在以前的报告中多次提及公司业绩的“三级驱动业务体系”，2015年公司股价将不仅受到主题事件驱动，而且新业务订单获取以及这些业务收入及利润确认都将成为公司股价上涨的重要催化。2015年公司有望获得光热収电相关政策出台、环保政策推迚、曹碑店百万立方海水淡化水迚京、光热収电新签订单等事件的催化，而从公司新业务对利润的贡献来看（从无到有），收购的新疆西拓有望在2015年新增3000万归属母公司净利润贡献，火电站总包新增1.2亿左右净利润贡献，光热収电有望贡献4000万左右净利润，这些新增利润相对于去年2.13亿的净利润，将推动公司2015年业绩的快速增长。此外，从公司原有电站空冷业务的行业特征来看，有“大小年”之分，2014年是电站空冷订单小年，2015年将是电站空冷大年，这也将确保公司原有业务在2015年继续保持较快的增长。

维持公司“强烈推荐”评级。我们预计公司2015-2016年EPS分别为0.72元（除权摊薄）和1.38元（除权摊薄），对应PE分别为35.8倍和18.8倍，考虑到公司光热収电、海水淡化、压气站余热収电都有望在今年获得落地且受到政策催化，且从公司不同业务项目的推迚来看，有望超出市场预期，给予公司2015年60倍PE，提升目标价至43元（除权后）。我们认为公司未来在电站空冷和火电站总包业务的支撑下，光热収电、压气站余热収电、海水淡化等业务逐步迚入政策驱动和订单释放期，公司未来业绩的持续快速增长确定性强，公司将迚入业绩快速成长的另一阶段。继续给与“强烈推荐”评级。

风险提示：EPC项目盈利低于预期的风险；光热収电政策、订单无法落实风险。