雄安新区地下管廊建设值得关注 地下管廊概念股龙头股强劲爆发

个股解析：

隧道股份三季报点评：业绩略低于预期，看好基建投资业务快速发展

类别：公司研究 机构：国海证券（000750）股份有限公司 研究员：谭倩 日期：2015-10-30

三季报要点：

2015年1-9月，公司实现营业收入160.57亿元，同比增长0.20%;实现归属净利润9.34亿元，同比减少0.14%，扣除非经常性损益后同比增长3.01%;EPS0.30元，同比下降14.28%。

由此计算，公司7-9月实现单季营业收入57.8亿元，同比减少6.05%;实现归属净利润2.95亿元，同比减少4.91%。

我们的观点：

业绩略低于预期，收入增速有所下降。报告期内公司营收和利润基本与去年同期持平，营收增速自2季度起有所下降，我们认为主要受宏观经济因素及PPP模式下工程发包方式改变影响，新增工程总量增速放缓，在建项目履约支付及收入确认有所延滞。我们判断随着近期稳增长政策的不断推出，专项金融债券及财政支持力度的增大，基建项目的开工及履约率将陆续好转，看好四季度公司营收及利润增速的改善。

综合毛利率有所下降，运营、设计及装备制造业务毛利增加将进一步优化利润结构及水平。公司前三季毛利率11.37%，同比下降2.5ppt，较中报期下降0.9ppt。管理费用同比增加36.08%，主要为研发费用增加所致。投资收益同比增加41.72%，主要为转让昆明元朔股权所致。公司毛利水平受施工业务营收增速放缓及所得税增加影响，但投资、运营、设计及装备制造业务毛利仍维持较高水平，特别是运营业务毛利达40%左右。我们认为随着地下综合管廊、海绵城市、轨道交通及PPP项目的逐渐放量，公司上述业务收入有望持续增加并将有效提高公司的毛利水平。

地下工程业务占比达54.5%，充分受益于地下综合管廊、海绵城市及城市轨道交通建设。公司为地下工程专业承包商，是我国最早进行盾构隧道试验和工程应用专业的建设单位。公司具备超大型隧道的大型市政工程施工和地下装备制造能力，具有市政公用总承包特级资质，隧道及地下工程施工技术优势明显，我们认为公司地下工程业务占比与公司的优势和能力相匹配，看好地下管廊、海绵城市及轨道交通项目对公司业绩的催化。

加码基建投资业务，在PPP模式下有望成为规划+设计+施工+运营+金融服务平台级公司。公司公告拟对全资子公司上海基础设施建设发展有限公司（“上海基建”）进行增资，将所持有的“上海嘉浏高速公路建设发展有限公司”、“上海大连路隧道建设发展有限公司”、“杭州建元隧道发展有限公司”、“杭州晟文建设发展有限公司”四家BOT项目运营公司及一家BT项目公司“宁海元凤建设发展有限公司”股权注入上海基建，增资后上海基建的注册资本将由25亿元大幅增加至40.5亿元，实现了公司投资业务的集中和规模体量的突破。当前公司投资总量约526亿元人民币，其中在建投资项目约181亿元，进入回购期及运营期的项目约345亿元。公司在大量BT/BOT项目上获得的经验对于参与PPP项目具有很强的借鉴意义，同时公司对于大量融资类项目所需资金的调配能力形成了自身的独特优势，我们看好公司能够快速适应建筑行业基于PPP模式发展的新趋势，以基建金融服务为特色形成核心竞争优势，从而成为PPP模式下项目规划+设计+施工+运营+金融服务的全生命周期平台级公司。

上海国资改革加速，看好公司发展空间。今年以来上海国资改革进一步提速，多家市属国企采取资产重组等方式进行整合，包括绿地集团借壳金丰投资、现代设计借壳棱光股份整体上市，百视通吸收合并东方明珠（600637）、光明食品集团与良友集团重组等，以及近期上海国际集团将持有的锦江航运47.98%股权转让给上港集团（600018），上港集团继而战略重组锦江航运等。公司控股股东为上海市国资委所属的上海城建集团，上海国资运营平台国盛集团参股7.39%，公司持续对业务架构进行调整，已逐渐转变为以资本管控运营为主要方式的控股型国有企业集团，我们看好改革带给公司的发展空间。

维持“买入”评级。我们看好公司在稳增长、PPP模式及国企改革趋势下的发展空间，预计公司2015-2017年EPS分别为0.50、0.55、0.62元，当前股价对应PE估值为24.5、22.0、19.4倍，维持“买入”评级。

风险提示宏观经济大幅波动风险，政策推进及基建投资不达预期风险。

恒立油缸点评报告：牵手德国哈威，向全球领先液压系统集成商迈进

类别：公司研究 机构：东吴证券（601555）股份有限公司 研究员：陈显帆，黄海方 日期：2015-11-13

事件

公司公告与德国HAWE Hydraulik SE（哈威集团）展开战略合作，与哈威集团全资子公司哈威控股、Andreas Gonschior先生（哈威控股子公司哈威InLine总经理）签订《国际合作协议》，

各方拟在研发、采购、销售、品牌、股权等方面全方位进行战略合作。同时，公司拟用自有资金及贷款按对价1370万欧元收购哈威InLine100%股权。

投资要点

哈威集团（HAWE Hydraulik SE）是享誉全球的液压龙头，此次全资收购的孙公司哈威InLine主营液压轴向柱塞泵。

HAWE Hydraulik SE 是享誉全球的德国家族企业，历史超过60年，专业从事液压泵、阀和液压系统的研发、制造与销售，其阀体全钢结构、耐高压、寿命长，产品广泛用于工程机械、机床、船舶、液压工具等行业，年销售额达4亿欧元。哈威控股为 HAWE Hydraulik SE 的持股平台，用于资产管理，旗下有16家公司（此次收购标的为其中的一家），2014年公司实现收入1302万欧元、净利1183万欧元，主要是投资收益。此次恒立与哈威控股签订从研发、采购、销售、品牌、股权的《国际合作协议》，将实质性获得其大股东哈威集团（HAWE Hydraulik SE）在液压领域全方面的支持。本次100%全资收购的哈威InLine是目前能提供最为全面的轴向柱塞泵系列的全球知名厂商之一，产品广泛用于工业、车辆、海工、起重机、吊车、起重平台等领域，2014年哈威InLine营收1048万欧元、净利11万欧元（收购对价14年PE为125X），我们相信中国广阔的市场、公司极具活力的民企管理体制、优质低成本的原材料铸件将在未来有效改善哈威InLine的盈利能力，起到较好的协同作用。

中国液压件进口替代空间数百亿，此次牵手哈威较好地提高了公司产品竞争力，加速推进公司向全球领先液压系统集成商进军。

中国液压件市场空间广阔，仅工程机械液压件市场便百亿元+，但整个市场国产化率60%，高端液压子市场如挖机泵阀国产化率仅10%，中国液压件市场进口替代空间达数百亿。恒立此前为国内挖机油缸龙头（市占率40%）、且海外战略拓展顺利（2014年对全球工程机械巨头卡特彼勒销售额近2亿元），但优势产品仅在油缸类（挖机，盾构机、海工等非标）、较为单一，此次牵手哈威将直接引入哈威InLine的高压轴向柱塞泵（产品系列全球最全面之一）、同时未来有望延展到集团的其他泵、阀、液压系统产品及技术，极大地提高了公司产品综合竞争力、丰富了产品线，为公司向全球领先液压系统集成商打下坚实基础。

挖机有望在1-2年内逐步周期筑底+非标油缸高成长+恒立液压投产+5年海外投资计划，周期与成长兼具，公司未来业绩具高弹性。

预计今年国内挖机销量同比下滑30%-40%，去库存节奏加快，未来随着一带一路的推进，我们预计挖机市场有望在1-2年内逐步周期筑底;盾构机、海事、汽车吊等需求仍然较好，非标目前保持30%左右高成长;恒立液压今天正式投产，已投入超8亿元，规划未来达产年产多行业应用的200万件各类液压阀及液压系统，5万台高压柱塞泵，预计恒立液压达产年收入可达20亿元+;公司坚持国际化战略，将在5年内出资6000万美元（已用1370万欧元）投资全球范围工业 4.0与智能制造相关液压领域;我们看好公司周期性与成长性兼具，未来高业绩弹性可期。

投资建议：

我们看好挖机市场1-2年内逐步见底、非标油缸与其他液压件成长、周期+成长给公司带来高业绩弹性，看好公司未来能成长为全球领先液压系统集成商。预计2015-2017年EPS为0.14/0.26/0.44元，对应2015年PB为3.3X，首次予以“增持”评级。

风险提示：挖机市场复苏不及预期;恒立液压拓展进度低于预期。