白酒股全线回调 白酒概念股龙头解析

酒鬼酒：产品结构优化升级，盈利能力不断改善

类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：王永锋，王文丹 日期：2017-05-02

产品结构优化升级，次高端酒鬼酒系列改善明显

公司17Q1营业收入1.82亿元，同比增长8.63%，略底于预期，主要由于公司仍在优化产品结构。一季度公司销量减少10%，吨价平均上涨21%，产品结构升级明显。Q1内参收入持平，公司重点推广的次高端酒鬼酒系列Q1增长21%，公司去年底删减大量开发品牌后，Q1湘泉系列下降8%。

毛利率提高和费用率下降推动净利润快速增长

公司一季度归母净利润3703万元，同比增长31%，净利率提高4.22个PCT至19.22%，公司Q1净利润远高于收入增长主要原因是毛利率提高和费用率下降：（1）由于产品结构优化，公司一季度毛利率同比提高5.59个PCT至74.99%，环比提高1.88个PCT。我们预计17年毛利率将进一步提高。（2）Q1期间费用率下降0.91个PCT，其中销售费用率下降1.35个PCT，公司管理费用率提高0.63个PCT，财务费用率下降0.19个PCT。

省内渠道深耕和省外重点突破将推动17年业绩加速增长

公司16年完成产品聚焦后，今年将聚焦省内市场深耕，同时省外将建立样板市场重点突破，我们预计17年公司收入将实现加速增长。公司17年聚焦省内湖南市场，计划重点推进终端核心店建设，另外将通过开展品鉴会、宴席推广等活动强势覆盖湖南全部市县。公司省外市场将对河北和山东重点市场进行开拓，中粮食品16年未实现预定目标，我们预计中粮食品平台资源17年建立良好考核机制后将有助于酒鬼酒拓展省外市场。

投资建议

我们认为2016H2-2017H1是酒鬼酒管理层和渠道调整整合期，预计17年开始业绩将逐季加速增长。预计17-19年收入8.84/13.26/17.91亿元，增速35%/50%/35%，净利润1.80/3.15/4.56亿元，增速65%/75%/45%，目前股价对应估值39/22/15倍，看好公司拐点时期业绩高增长，给予买入评级。

风险提示

经济增速大幅下滑;销售不及预期;食品安全问题。

今世缘中报点评：国缘放量带动毛利率提升，上半年业绩稳健增长

类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：太平洋研究所 日期：2017-08-01

国缘放量增长，带动毛利率稳步提升。

2017 年上半年，公司实现营收18.04 亿，同比增长17.24%。主要是因为公司特A 类产品（即含税出厂指导价在100 元以上产品，主要是国缘系列）增长速度较快。公司按照含税出产价由高到低将产品分为特A 类、A 类、B 类、C 类和大曲类，近几年，公司特A 类产品占比持续提升，由2012 年的约60%提升至目前约75%;同时，随着公司产品结构的持续升级，公司销售毛利率也持续提升，2017 年上半年，公司销售毛利率为70.68%，同比提升0.92pcts。

费用率下降，进一步提升净利率。

2017 年上半年，公司净利率为35.99%，同比提升1.50 pcts;实现净利润6.49 亿，同比增长22.35%。除了毛利率提升之外，费用率下降也是主要原因。上半年，公司销售费用率为11.73%，同比降低0.38pcts，主要是因为二季度的费用投入较少。但是由于公司很多销售费用投入和确认都是发生在四季度，考虑公司省内下沉以及省外扩展都需要费用投入，我们预计全年费用率将较去年维持稳定。管理费用率方面，2017 年上半年为4.60%，同比降低2 pcts，主要是因为本期折旧费减少，以及税金转计入税金及附加科目导致。

省内消费升级+市占率提升，公司增长有保障。

目前，公司在江苏省内实现的营收占公司整体收入的 95%左右，省内市场对公司至关重要，而公司在省内市占率仅约10%。具体而言，苏北地区主要是地产酒主导，省内品牌市占率近75%。公司收入最大的部分也来自于苏北地区，公司产品在苏北地区的消费基础牢固，未来有望持续受益于消费升级。而苏南地区白酒品牌较为分散，目前呈现出苏酒、川酒和徽酒三足鼎立的格局，地产酒仍有较大的提升空间。而且苏南地区的消费能力强，次高端白酒的消费需求更大，未来随着公司省内持续深耕，苏南市场有望实现较快发展。

盈利评级与预测

公司是江苏白酒龙头企业，拥有“国缘”、“今世缘”和“高沟”三个著名品牌。其中“国缘”定位中国中高度白酒创领者，成为公司业绩增长的驱动力;“今世缘”定位喜庆缘分酒，通过差异化的竞争打造竞争壁垒。未来，随着江苏省消费升级促进以及市场深耕下市占率的提升，公司业绩有望维持稳定增长。我们预测2017/18/19 年EPS 分别为0.71/0.81/0.92 元，目标价18.5 元，维持“增持”评级。

风险提示：

次高端白酒行业增长放缓，江苏省内竞争加剧。

洋河股份：主导产品终端提价，产品升级需求回升

类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：黄付生，王学谦，蔡雪昱 日期：2017-06-28

投资要点：

我们了解到洋河股份核心产品海之蓝、天之蓝终端价再次调整，终端价上调10元/瓶、20元/瓶。

提价幅度超预期，印证终端需求回暖。

此次提价是洋河年内第2次，2015年以来第4次上调海、天终端价。相较于前几次单次提价幅度小（海之蓝在2-3元，天之蓝在3-5元），本次海之蓝提价10元，天之蓝提价20元，幅度远超以往。我们认为这是由于公司去年以来对省内调整成效较为明显，终端需求恢复，因此公司提价底气足;同时，本次提高终端价也有助于提升渠道的利润空间，提高经销商积极性。

梦之蓝增速较快，产品结构持续优化。

近几年，在消费升级趋势加快以及公司宣传推广的带动下，公司海升天、天升梦的速度有所加快。2017年Q1，公司梦之蓝增速快于海之蓝和天之蓝，蓝色经典系列在公司营收占比提升至75%左右（2016年底约70%）。长期来看，梦之蓝占比有望持续提升，带动产品结构持续优化，从而进一步提升公司毛利率水平。

省内动销持续转好，省外高增长有望维持。

公司自去年以来对省内市场进行主动调整，取得了一定成效。渠道库存有所下降，海之蓝经销商供货价比去年提升近70元。2016年下半年，省内营收已经恢复增长，2017Q1，省内增速环比继续提升;

省外方面，公司对新江苏市场的重新梳理有助于提升信息传导有效性和费用的聚焦化。新江苏市场个数持续增加，目前已超过400个，贡献省外收入的70%-80%，新江苏市场维持较快增长为公司业绩提供保障。

盈利预测与评级。

我们预测 2017/18/19年 EPS 分别为 4.33/4.98/5.74元，目标价100元，维持“增持”评级。

风险提示：

省内市场调整不达预期，消费升级不及预期，市场拓展不及预期。